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    公司发布2022 年三季报：

    报告期内，公司实现营业收入190.94 亿元，同比增长6.11%；归母净利润46.67 亿元，同比下降0.86%；扣非归母净利润44.97亿元，同比下降1.83%。

    Q3 单季，公司实现营业收入55.62 亿元，同比下降1.77%；归母净利润12.74 亿元，同比下降5.99%；扣非归母净利润12.04 亿元，同比下降9.52%。

    简评

    需求恢复速度较慢，单季营收同比下滑

    Q3 全国多地仍有疫情反复，对于公司的B 端渠道的销售产生较大影响，公司虽策略性地加大了对C 端渠道的资源投入，但仍无法完全对冲疫情因素的不利扰动，单季营收表现同比出现下降。

    分产品来看，公司的三大核心品类，酱油（占比52.31%）和蚝油（占比18.01%）同比分别下降8.13%、5.64%，预计主要与餐饮渠道的需求疲软有关。而调味酱业务（占比10.01%）表现相对较好，对应营收同比增长4.37%。与此同时，公司其他调味品品类（占比11.49%），同比增长16.23%，表现较为突出，预计其中醋、料酒等品类依旧延续良好增长态势，短期内成为驱动公司业务增长的主要来源。分渠道看，公司主营业务的线下（占比87.66%）渠道销售收入同比下降5.39%，而线上渠道（占比4.16%）的表现相对更为突出，同比增长46.34%。分区域看，Q3 公司各区域销售情况普遍较弱，除中部（占比23.00%）和西部（占比13.55%）同比分别微增0.65%和0.47%，其余区域对应营收同比均出现下滑。其中，东部（占比19.68%）/南部（占比19.11%）/北部（占比24.66%）同比分别下降7.60%/ 6.66%/4.78%。经销商数量方面，22Q3 末公司拥有7153 家经销商，较22Q2 末净增加6 家。

    成本仍处于高位，缩费缓解部分盈利压力

    公司22Q3 毛利率为35.29%，同比下降2.62pcts，环比Q2 增加0.42pcts，边际企稳向好，而毛利率的同比下降主要与大豆等原料价格的仍在高位有关。费用方面，公司22Q3 除管理费率同比微增0.46pcts 外，销售/研发/财务费率同比均有所下降，对应分别减少0.84/0.63/0.11pcts。通过费用端收缩，最终使得公司22Q3归母净利率为22.90%，同比下降1.03pcts。

    B 端短期经营压力较大，静待需求&成本改善

    下半年餐饮消费在疫情扰动背景下，总体仍然呈现弱复苏状态，公司B 端渠道占比较高，下游需求及动销恢复力度偏弱，影响Q3 经营。而在盈利端，大豆等大宗原辅料价格仍位于高位，公司更多通过内部精细化管理，挖掘提效空间缓解业绩压力。展望后续，需求恢复节奏仍是决定公司经营拐点的重要因素，成本端预期未来环比也将持续企稳改善。中长期看，公司作为调味品龙头，致力于打造平台型企业，借助已有渠道优势，醋、料酒在内的潜力品类后续有望接力三大品类，持续提供增长动力。而C 端零添加系列等高端产品占比提升带来的产品结构优化，也将提振公司盈利能力，行业市占率有望持续提升。

    盈利预测：

    结合财报情况，我们下调22-24 年公司盈利预测，预计实现收入269.05、303.43、340.51 亿元，实现归母净利润66.96、77.90、89.94 亿元，对应 EPS 为1.44、1.68、1.94 元/股。

    风险提示：

    1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，如后续原料价格仍进一步上行，对公司业绩将带来不利影响。2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频率较高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程，若需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。