事件:

    海天味业发布2022 年半年度报告：公司实现营收135.32 亿元，同比+9.73%，归母净利33.93 亿元，同比+1.21%，扣非净利32.93 亿元，同比+1.32%。

    投资要点：

    逆境前行，Q2 业绩提速增长。公司Q2 单季度收入63.22 亿元，同比增长22.19%，归母净利15.64 亿元，同比增长11.79%，扣非净利15.02 亿元，同比增长10.85%。公司Q2 业绩实现提速增长，主因1）疫情导致餐饮消费场景受损的情形下，公司加大了C 端布局力度，加快推新与新包装升级，醋、料酒等潜力品类快速放量；2）去年 Q2 基数较低，收入、利润增速均为全年最低点（收入同比-9.39%，归母净利同比-14.68%）；3）5 月红河宏斌并表贡献。

    核心品类增长稳健，醋、料酒等新品类增速亮眼。分品类来看，三大主品类酱油、蚝油、调味酱、其他品类 Q2 分别实现收入34.17/10.78/6.15/7.96 亿元，分别同比+17.11%/+12.03%/+3.89%/+87.27%，除调味酱、蚝油由于餐饮占比较大，受到餐饮消费疲软的影响增速放缓以外，酱油以及其他品类均实现较快增长，其中包含醋、料酒等在内的新品类加速放量增长。分区域看，除了东部地区由于Q2 受到疫情封控影响，导致仅实现5.82%的收入增长以外，其余地区均实现较快增长，Q2 北部、南部、中部、西部分别实现收入同比增长28.15%/27.32%/20.90%/19.50%。公司Q2 整体经销商数量变化不大，在市场整体需求较疲软的情况下，公司将部分经销商降为分销商后，更趋于渠道精耕，资源向优质经销商倾斜。此外，公司积极响应新渠道发展趋势，深化O2O 平台合作，加强对社区团购、时达到家等各平台电商的深度合作，公司Q2 线上业务同比增长57.5%至2.43 亿元。

    盈利能力环比改善，短期仍有成本压力。Q2 公司毛利率同比下降2.2pct 至34.87%，成本端仍然受到原材料价格上行的影响，公司通过精细化管理持续挖潜降本，毛利率降幅环比收窄（Q1 同比下降2.8%）。费用方面，销售费用率、管理费用率分别下降0.48/0.32pct至4.68%/1.62%，与公司持续精细化管理有关。今年公司继续加大研发创新投入，通过技术革新实现保质降本，Q2 研发费用率同比提 升0.76pct 至3.24%。综上影响，Q2 净利率同比下降2.31pct 至24.73%。

    短期仍受到需求疲软以及成本上涨的双重压力，积极调整蓄力长期发展。展望下半年，目前行业仍受到疫情影响表现较为疲软，需等待餐饮恢复后，盈利水平逐步恢复，当前公司库存位于较高水平，随需求恢复动销有望加速。成本端将继续通过锁价、降本增效等方式控制成本上行压力。长期来看，调味品刚需属性不变，社区团购冲击以及库存压力因素逐步缓解，行业在这一轮成本挤压下，市场份额有望进一步向头部企业倾斜，预计海天继续获得快于行业的增长。

    盈利预测和投资评级：我们预计公司2022-2024 年实现归母净利润74.5/86.4/101.0 亿元， 同比+12%/+16%/+17% ， EPS 分别为1.77/2.05/2.40 元/股，PE 分别为46/39/34 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：1）原材料价格大幅上涨；2）竞争加剧导致销售不达预期；3）食品安全问题事件；4）疫情影响程度超预期；5）消费需求恢复不达预期。