投资要点

    公司发布2022 年半年报业绩公告：

    22H1 公司实现营收135.32 亿（+9.73%），实现归母净利润33.93 亿（+1.21%；22Q2 公司实现收入63.22 亿（+22.19%），实现归母净利润15.64 亿（+11.79%）。

    收入符合预期，渠道网络效率提升+醋料酒等高潜品类高增为核心亮点，具体来看：

    1）渠道网络效率提升—我们认为在行业变革期，公司积极聚焦于渠道网络效率提升（主要表现为调整弱势经销商），同时历时近一年时间帮助重新梳理渠道利润，将为公司长期市长率提升打下良好基础。拆分看，22H1 东/南/中/北/西部（占比20%/19%/23%/27%/12%）收入分别+5.7%/+15.8%/+2.5%/+11.4%/+3.5%，经销商净减283 家至7147 家，东/南/中/北/西部分别净减30/73/71/36/73 家，南部&东部市场持续精耕（聚焦于单点提升），北部区域经销商调整持续近一年，成效显著。

    2）醋&料酒等高潜品类高增—22H1 醋&料酒高潜品类（占比12%）实现营收15.6 亿，同比+39%，表现亮眼；三大主品类酱油/调味酱/蚝油（占比59%/11%/17%）收入分别同比+6.8%/-3.6%/+3.7%。

    业绩低于预期，主因为成本上行导致利润承压，但公司多措并举挖潜降本，亦有成效：

    1）盈利能力—22H1/单Q2 毛利率分别为36.6%/34.9%，同比-2.7pct/-2.2pct，主因为原材料成本上行超预期，公司已进一步扩大集约化规模和精益管理消化成本上涨压力；22H1/单Q2 净利率为25.1%/24.7%，同比-2.1pct/-2.3pct。

    2）费用端—22H1 公司销售费用率同比-0.4pct，其他费用基本持平；其中单Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.5pct/-0.3pct/+0.8pct/-0.4pct。

    总体来看，2022 年为公司三五计划（再造一个海天）中后期，收入与利润增目标均为12%，目标稳健，实现路径清晰。我们长期看好公司为成长性平台型公司，公司在巩固传统三大品类的基础上创新发展新品类（醋/料酒/复合调味料），产能持续扩张，叠加公司渠道效率的不断提升，长期看公司市占率有望加速提升。

    盈利预测及估值

    预计 2022-2024 年公司收入增速分别为 12.1%/14.4%/14.0%；归母净利润增速分别为 13.5%/18.0%/18.2%；EPS 分别为 1.8/2.1/2.5 元/股；对应 PE 分别为44/37/31。

    风险提示

    市场竞争加剧，原材料成本波动；食品安全风险。