投资要点

    事件：公司公告22Q1 财报，22Q1 收入/归母净利/扣非归母净利为72.10/18.29/17.91亿元，同比+0.72%/-6.36%/-5.49%。收入、利润均略低于预期。

    21Q4+22Q1 收入仍有双位数增长。22Q1 收入同比持平，剔除春节提前的扰动，21Q4+22Q1 合并收入同增10.54%。分品类看，21Q4+22Q1 酱油、调味酱、蚝油、其他调味品收入同增8.99%、0.18%、8.72%、14.85%，调味酱增长较为乏力，其他调味品呈现双位以上增长，公司在油（收购浙江久晟）、料酒、复调等领域均进行涉猎拓展； 分地区看， 21Q4+22Q1 东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部同比+12.45%/+13.28%/+6.97%/+5.47%/+4.06%。22Q1 末经销商数量7139 家，环比净减少291 家，经销商调整对收入有一定影响，也反映了渠道存在一定压力。分渠道看，线下/线上同比+5.36%/+193.97%。

    成本压力持续，盈利能力承压。22Q1 归母净利率25.37%，同降1.9pct，拆分盈利影响因素：1）22Q1 毛利率为38.17%，同降2.8pct，成本压力高企，毛利率同比承压，购买商品、接受劳务支付的现金同增17.09%可侧面印证采购端压力。但提价逐步贡献下毛利率环比改善0.04pct，预计后续随着大豆等核心原材料价格的回落，提价红利将进一步显现。2）销售费率同降0.3pct 至5.43%，与费投效率提升有关，总费率同降0.3pct，与公司挖潜增效，刀刃向己密不可分。

    2022 年收入、净利计划双十二增长，“三五”持续迈进。公司计划2022 年收入目标为280 亿，利润为74.7 亿，均同增12.0%，虽目标略低于此前预期，但在疫情点状反复，餐饮渠道受损背景下，该目标符合实际，体现稳中有进。

    盈利预测及投资建议：公司为调味品龙头企业，提价能力+餐饮壁垒+扩品预期下，未来业绩前景可观。虽短期受疫情影响，公司经历行业性需求阵痛，但中长期优势仍在，看好公司市占率的稳中有升。我们维持之前的盈利预测，预计2022-2024 年公司收入为280.02/322.33/371.70 亿元，同增12.0%/15.1%/15.3%，归母净利润74.70/94.22/112.52 亿元，同增12.0%/26.1%/19.4%，对应2022 年4 月28 日收盘价，公司2022-2024 年PE 为51/41/34x，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：疫情影响下餐饮渠道恢复进程持续滞后；供给侧产能大幅提升，居民端竞争持续加剧；原材料价格持续高位。