事件:公司发布一季报,22Q1 实现营收/归母净利/扣非归母净利72.10/18.29/17.91 亿元,同比+0.72%/-6.36%/-5.49%。

    疫情影响下调味品营收小幅下滑。分产品看,酱油/调味酱/蚝油/其他品类分别实现营收40.76/8.07/11.31/7.68 亿元,同比-0.5%/-8.6%/-3.2%/+9.7%,合计同比-1.0%。根据渠道调研,1-2 月调味品实现双位数增长,3 月因疫情影响进度低于预期,拉低22Q1 表现。其他品类逆势实现增长,在低基数下醋、料酒已初具规模,有望为公司贡献新的增长曲线。分渠道看,线上/线下分别实现营收2.93/64.90 亿元,同比+202.2%/-3.9%。受益于疫情影响,消费者逐步形成线上购物的习惯,推动线上渠道营收实现大幅增长。分区域看,东/南/中/北/西部分别实现营收13.77/12.13/14.82/18.86/8.25 亿元,同比+5.6%/+6.0%/-9.3%/+0.4%/-7.3%,中部下滑主因2021年末出现压货(21Q4中部同比+30.5%)。22Q1 末海天共有经销商7139 家,较2021 年末减少291 家,主因22Q1 海天加强对经销商的考核,出清部分不合格经销商。

    成本继续承压,看好龙头优异的成本平滑和费用控制能力。22Q1 年毛利率38.17%,同比-2.77pct,主因原材料大豆/豆粕/包材等价格持续上涨。销售费用率5.43%,同比-0.27pct,在成本承压下公司费投效率进一步提高。管理/财务费用率同比+0.20/0.13pct,导致净利率25.39%,同比-1.93pct。展望2022 年,公司有望凭借优异的成本平滑和费用控制能力实现盈利能力的稳步回升,进一步强化核心壁垒。

    2022 年稳中求进,带动板块恢复良性增长。根据年报,2022 年公司计划营收/利润增长目标均为12%,虽然行业仍受疫情和需求疲软的影响,但公司2022 年在提价的基础上有望继续降本增效,在库存去化下加快渠道/产品/终端建设创新,加强线上渠道开发,进一步打开市场增量空间,实现市场高质量发展,带动整体板块恢复良性增长。

    投资建议:我们预计公司2022-2024 年的收入分别为280.82、320.52、363.44 亿元,净利润分别为74.72、85.12、100.39 亿元,维持买入-A 的投资评级,6 个月目标价为106.43 元,相当于2022 年60x 的动态市盈率。

    风险提示:宏观经济增速不及预期,食品安全,疫情反复影响需求。