投资要点

    事件：公司 公告2021 年年报，2021 年收入/归母净利/扣非归母净利为250.04/66.71/64.30 亿元，同比增长9.71%/4.18%/4.09%，21Q4 收入/归母净利/扣非归母净利为70.10/19.63/18.49 亿元，同比增长22.85%/7.19%/4.02%，四季度收入高于预期，利润略显压力。基本EPS 为1.58 元。

    全年维持近双位增长，提价刺激21Q4 收入高增。分品类看，酱油、调味酱、蚝油、其他品类同比分别增长8.78%、5.61%、10.18%、13.37%，酱油、调味酱吨价保持平稳，蚝油吨价同比下降1.2%，判断与餐饮渠道逐步恢复，大包装蚝油销售提升有关。三大品类销量同增8.44%、5.19%、11.46%，销量稳健增长。21Q4 收入同增超过20%，判断主要为提价信息刺激下，渠道备货积极所致。公司合同负债环比三季度末提升68.92%，判断为12 月末春节备货开展，渠道压货，22Q1 收入增长仍有余力。

    降本增效费用率下降，但成本压力下，盈利能力仍承压。2021 公司毛利率为38.66%，同降3.51pct。期间总费率为7.75%，同降1.23pct，销售费率同降0.56pct，其中人工成本、广告费同比减少6.93%、6.73%，财务费率同降0.62pct，主要系利息收入增加所致。此外，2021 公司所得税率为14.70%，同比下降1.44pct，贡献部分利润增长，主要与子公司广东广中皇、丹和醋业取得税收优惠有关。

    但成本压力仍贯穿全年，2021 年归母净利率为26.68%，同降1.41pct，盈利能力承压。

    盈利预测及投资建议：公司为调味品龙头企业，提价能力+餐饮壁垒+扩品预期，未来业绩前景可观。虽短期受疫情影响，公司经历行业性需求阵痛，但中长期优势仍在，看好公司市占率的稳中有升。我们略调整了盈利预测，预计2022-2024 年公司收入为280.02/322.33/371.70 亿元，同增12.0%/15.1%/15.3%，归母净利润74.70/94.22/112.52 亿元，同增12.0%/26.1%/19.4%，对应2022 年3月24 日收盘价，公司2022-2024 年PE 为51/40/34x，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：疫情影响下餐饮渠道恢复进程持续滞后；供给侧产能大幅提升，居民端竞争持续加剧；原材料价格仍处高位。