事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。23 年实现总营收265.84亿，同比+12%，实现归母净利26.23 亿，同比-49%。24Q1 实现总营收54.16亿元，同/环比-5%/-19%，实现归母净利5.28 亿元，同/环比-47%/+20%，扣非净利5.20 亿元，同/环比-46%/+107%。

    　　24Q1 产品价格环比提升，盈利能力有所修复。23 年公司工业硅销量101.71万吨，同比+74.22%，销量增长带动营收提升，营收为136.14 亿元，同比+32.36%。有机硅产品销量同比增长，但售价下降，全年营收为123.41 亿元，同比-5.26%。23 年公司毛利率/净利率为20.15%/9.72%，同比-14.24/-12.02pct。24Q1 工业硅销量16.96 万吨，环比-27%，单吨售价环比-4%，销售额同比-30%。有机硅中110 生胶/107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑销量环比+4%/-19%/-17%/-36%/-22%，单吨售价环比+6%/+4%/+7%/+4%/+11%，销量下降导致公司Q1 营收承压，但产品价格环比上涨使得公司盈利能力环比有所修复，24Q1 毛利率为22.91%，同/环比-8.12/+7.80pct，净利率为9.60%，同/环比-7.78/+3.32pct。

    　　依托“煤-电-硅”产业链，新项目有序推进。公司依托“煤-电-硅”产业链协同发展的优势，持续提升工业硅、有机硅产能及市占率，完善有机硅下游产品布局。公司23 年内有机硅新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期和工业硅东部合盛煤电硅一体化项目二期达产，新疆中部光伏一体化产业园项目首期实现全产线贯通，云南“绿-电-硅”循环经济生产基地和多晶硅东部合盛年产20 万吨高纯晶硅项目等建设有序推进。新产能有望在24 年贡献增量，公司一体化程度提升，规模优势有望增强。

    　　投资建议：公司是有机硅龙头，煤电一体化成本优势显著，但行业价格下降幅度超预期，我们预计公司24-26 年归母净利为31.72/38.92/47.36 亿元，对应PE 为18.0/14.7/12.1x，调整为“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、下游需求不及预期、产能释放低于预期。