事项：

    公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收198.86 亿元，同比+8.81%，实现归母净利润21.85 亿元，同比-52.03%。其中单三季度实现营收79.49 亿元，同比+50.67%/环比+28.02%，实现归母净利润4.02 亿元，同比-60.17%/环比-48.40%。

    评论：

    Q3 工业硅价格成"V"字走势，8 月已经触底反弹。工业硅板块2023Q3 实现营收42.70 亿元，同比+123.26%/环比+31.52%，实现销量36.18 万吨，同比+213.52%/环比+50.26%，实现销售均价1.18 万元/吨，同比-28.79%/环比-12.48%。Q3 由于下游有机硅需求持续走弱、多晶硅新产能爬坡较慢以及出口同比下滑，工业硅价格一路下跌，7 月底441# 跌至最低价1.33 万元/吨，行业多数产能亏损，公司自备电厂产能具备一定成本优势。8 月初开始，随着金9银10 小旺季提前补库，价格持续上行，当前441# 价格为1.55 万元/吨。而11月开始，枯水期即将来临，工业硅价格有望进一步上涨。目前公司一共有122万吨工业硅产能，有望充分享受涨价弹性。

    有机硅底部待反弹，多晶硅已经顺利投产即将贡献利润。有机硅方面，公司主要有机硅品种（110 生胶+107 胶+混炼胶+环体硅氧烷）Q3 合计实现营收32.10亿元，同比+12.54%/环比+31.41%，实现销量27.22 万吨，同比+72.10%/环比+48.85%，实现均价1.18 万元/吨，同比-34.61%/环比-11.72%。Q3 有机硅均价同环比仍在下行趋势，但公司销量显著提升。

    硅料、光伏玻璃、碳化硅等新产品产能持续建设，转型新材料打开成长空间。

    公司当前在建产能包括云南一期38 万吨工业硅（预计于2024 年投产）、新疆中部合盛20 万吨多晶硅（已经于近期试车）、新疆东部合盛20 万吨多晶硅（预计于2024 年一季度陆续投产）、20GW 光伏组件（预计于2023 年四季度投产）、150 万吨光伏玻璃（预计于2023 年四季度投产）。此外，碳化硅生产线已具备量产能力，产品良率处于国内企业领先水平。其中6 英寸衬底和外延片已得到国内多家下游器件客户的验证，并顺利开发了日韩、欧美客户；8 英寸产品实现样品产出。公司目前正从单一工业硅-有机硅周期线条转向高增速的光伏产业及高壁垒的半导体产业，新材料产品布局将于年内陆续释放，逐步转型打开成长新赛道。

    投资建议：公司是工业硅行业龙一，且位于行业成本曲线最左侧，同时公司目前向硅料、光伏玻璃、碳化硅等成长赛道拓展，业绩具备较大成长性。但由于23 年以来工业硅、有机硅价格较年初下滑较多，因此我们下调此前预期。我们预计2023-2025 年实现归母净利润33.10/40.17/59.96 （ 前值为39.38/53.60/84.07）亿元，同比增速分别为-35.7%/+21.3%/+49.3%。我们给予公司2024 年20x P/E，目标价格68 元/股，维持“强推”评级。

    风险提示：工业硅行业产能释放超预期、有机硅行业持续低迷等