核心观点

    合盛硅业23 年前三季度实现营业收入198.86 亿元，同比增加8.81%；实现归母净利润21.85 亿元，同比减少52.03%；实现扣非后归母净利润19.36 亿元，同比减少57.38%；对应Q3 单季实现营收79.49 亿元，同比增加50.67%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少60.15%，环比减少48.42%；实现扣非后归母净利润3.44亿元，同比减少66.08%，环比减少45.55%。23Q3 单季，行业需求略有恢复，工业硅等主要产品销售环比改善明显，但主要产品Q3 平均价格环比下降，公司单季业绩承压，后续盈利有望随需求复苏逐步改善。

    事件

    10 月27 日，公司发布2023 第三季度报告：23 年前三季度实现营业收入198.86 亿元，同比增加8.81%；实现归母净利润21.85亿元，同比减少52.03%；实现扣非后归母净利润19.36 亿元，同比减少57.38%；对应Q3 单季实现营收79.49 亿元，同比增加50.67%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少60.15%，环比减少48.42%；实现扣非后归母净利润3.44 亿元，同比减少66.08%，环比减少45.55%。

    简评

    销量规模增加，主要产品处于低位，公司盈利承压23 年前三季度实现营业收入198.86 亿元，同比增加8.81%；实现归母净利润21.85 亿元，同比减少52.03%；实现扣非后归母净利润19.36 亿元，同比减少57.38%。毛利率为12.91%，同比增长48.22%；净利率为2.39%，同比下跌29.08%。对应Q3 单季实现营收79.49 亿元，同比增加50.67%；实现归母净利润4.02 亿元，同比减少60.15%，环比减少48.42%；实现扣非后归母净利润3.44亿元，同比减少66.08%，环比减少45.55%。毛利率为11.87%，同比增长318.03%；净利率2.11%，同比增长681.30%。

    分产品来看，2023 年Q3 公司主要产品工业硅/有机硅分别实现营收42.70/32.52 亿元，环比变化分别为+31.52%/+31.39%。

    具体细分产品方面：2023 年Q3 工业硅/110 生胶/107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑实现产量25.92/9.78/8.52/1.55/14.07/0.59 万吨，环比变化分别为-29.59%/-13.74%/+0.90%/-36.26%/+8.60%/+6.46%；实现销量36.18/11.81/8.58/3.38/3.44/0.41 万吨，环比变化分别为+50.26%/+63.38%/+6.12%/+119.33%/+141.41%/+62.06%；均价1.18/1.17/1.21/1.09/1.20/1.04 万元/吨，环比变化分别为-12.48%/-11.16%/-8.7%/-22.16%/-12.74%/-18.6%。

    23Q3 单季，行业需求略有恢复，工业硅等主要产品销售环比改善明显，但主要产品Q3 平均价格环比下降，公司单季业绩承压，后续盈利有望随需求复苏逐步改善。

    项目建设稳步推进，支撑公司未来一体化发展

    公司横向发展有机硅副产品的深度综合利用，纵向延伸下游多晶硅光伏全产业链；加快硅基新材料研发进度，实现硅基产业链和价值链的高效整合。公司依托“煤－电－硅”产业链协同发展的优势，持续提升工业硅、有机硅产能及市场占有率，不断完善有机硅下游产品。今年以来，工业硅东部合盛煤电硅一体化项目二期年产40 万吨工业硅项目达产，有机硅新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目投产；着力推进公司重大对外投资项目建设进度，包括中部合盛“多晶硅－单晶切片－电池组件&光伏玻璃－光伏发电”一体化产业园区（包含中部合盛年产20 万吨高纯多晶硅项目、中部合盛年产20GW 光伏组件项目、中部合盛年产150 万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等）以及鄯善东部合盛公司高纯晶硅项目。

    盈利预测与估值：预计公司2023、2024、2025 年归母净利润分别为29.62、44.28、54.97 亿元，EPS 分别为2.8元，4.1 元、5.1 元；对应PE 分别为20.6X、13.8X 和11.1X。三季度工业硅、有机硅处于行业景气低位，公司盈利承压，后续随着需求复苏，行业整体景气以及公司盈利能力有望逐渐修复，并且公司在建和规划项目支撑公司长期成长，维持“买入”评级。

    风险分析

    （1）宏观经济波动风险：如宏观经济增速出现较大下降，或者客户所在行业或其下游行业景气程度降低或产能严重过剩，则可能影响该等客户对公司产品的需求，导致工业硅及有机硅的市场价格下跌，将对公司未来的盈利能力产生不利影响；

    （2）市场竞争加剧风险：如果国内优势企业进一步大幅扩张产能，或有新的竞争者进入市场，都可能进一步加剧市场的竞争程度。市场竞争的加剧可能导致产品价格的大幅波动，进而影响公司的盈利水平；（3）原材料价格变动风险：工业硅及有机硅等主要产品的销售价格根据原材料价格的变化及供需关系变化而变化。因此，受行业上、下游及宏观经济整体波动影响，公司存在一定的原材料价格变动风险；（4）安全环保风险：公司工业硅产品生产属于冶金生产，生产环节存在高温生产环境，有机硅产品生产属于化工生产，部分原料、半成品或产成品为易燃、易爆、腐蚀性或有毒物质，在生产过程中还会产生一定量的废水、废弃排放物，公司产品的生产存在一定的安全生产风险和环保风险。

    （5）控股股东股份质押风险：公司公告称质押股份不存在被用作重大资产重组业绩补偿等事项的担保或其他保障用途；合盛集团及其一致行动人资信和财务状况良好，未来资金还款来源主要包括营业收入、投资收益、持有公司股份分红等。质押风险均在可控范围之内，不存在可能导致公司控制权发生变更的实质性因素。若已质押的股份出现预警风险时，合盛集团及其一致行动人将采取包括但不限于追加保证金、提前还款等措施应对上述风险。