事件描述

    2023 年10 月27 日晚，合盛硅业发布2023 年三季报，公司前三季度实现营收198.86 亿元，同比增加8.81%；归母净利润21.85 亿元，同比减少52.03%。公司第三季度实现营业收入79.49 亿元，同比改善50.67%，环比改善28.02%；实现归母净利润4.02 亿，同比下降60.17%，环比下降48.46%，2023Q3 毛利率14.63%，环比变化-7.97pct。

    主营产品量增价减，Q3 公司收入改善盈利下降2023 年至今，工业硅下游行业需求偏弱，有机硅、铝合金行业的终端消费需求缓慢复苏，工业硅和有机硅价格延续下跌趋势。根据公司经营数据，2023Q3 公司工业硅/ 110 生胶/ 107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑均价（不含税）分别为1.18/1.17/1.21/1.09/1.20/1.04 万/吨，相比2023Q2 分别变化-12.48/-11.16/-8.70/-22.16/-12.74/-18.60%，工业硅及有机硅均已跌破行业成本线，公司具备电价、一体化成本优势，即使在价格底部区间，业绩仍有一定韧性。产销量方面，因三季度主营产品价格持续低迷，公司工业硅存在部分检修，工业硅、有机硅产量有所下滑，二季度行业库存处于累积状态，一定程度上滞压工业硅价格，因此第三季度公司逐步开始去库存，销量有所提升。

    2023Q3 工业硅/ 110 生胶/ 107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑销量分别为36.18/11.81/8.58/3.38/3.44/0.41 万吨，相比2023Q2 分别变化+50.26/+63.38/+6.12/+119.33/+141.41/+62.06%。随着多晶硅陆续投产以及国内经济逐步复苏对有机硅需求的改善，我们预计工业硅价格目前已经处于底部区间，未来价格、价差有望逐步修复。

    布局下游光伏及碳化硅领域，硅产业龙头地位进一步巩固公司规划打造光伏一体化产业链，其中多晶硅项目共计规划40 万吨，中部合盛20 万吨项目已经处于试车阶段，东部合盛20 万吨项目建设中，预计2024 年一季度陆续投产。同时20GW 光伏组件同步建设，150 万吨超薄高透光伏玻璃项目也处于建设中，产线规模大，装置设备先进，产业链集成、运输自动化，具有明显的成本优势；光伏组件发展绿电供自身工厂使用，未来有望形成工业硅-硅料-切片-组件-光伏玻璃-光伏电站为一体的全产业链龙头企业。碳化硅新材料方面，合盛新材2 万片宽禁带半导体碳化硅衬底及外延片产业化生产线项目已通过验收，并具备量产能力，6 英寸晶体良率达到90%，外延片良率达到95%； 6 英寸衬底和外延片已得到国内多家下游器件客户的验证。

    未来随着光伏、碳化硅产业链的投产及发展，公司产业链更加齐全，盈利能力逐步提升。

    投资建议

    由于2023 年工业硅和有机硅价格出现回落，业绩有所承压，我们下 调2023-2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为28.94、38.55、45.16 亿元，同比增速为-43.8%、33.2%、17.1%，较前值2023-2025 年盈利预测分别下调20.01%、17.49%、26.75%。

    对应 PE 分别为23、17、15 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    （3）环境保护风险；

    （4）项目投产进度不及预期。