事件描述

    合盛硅业公布2022 年三季报：报告期内公司实现营业收入182.75亿元，同比+29.09%；归母净利润45.54 亿元，同比-9.17%。

    事件点评

    Q3 业绩承压，研发费用同环比高增。公司Q3 营收52.76 亿元，同比-17.74%，环比-20.19%；Q3 归母净利润10.09 亿元，同比-61.62%，环比-32.42%。Q3 毛利率36.63%，环比+0.67pct；Q3 净利率19.06%，环比-3.48pct。受疫情影响，主产品工业硅与有机硅下游需求承压，供给端相对充足，价格均有不同程度下降，公司盈利受损。Q3 研发费用为4.92 亿，同比+281.74%，环比+45.22%，研发费用同环比高速增长，为公司中长期发展打下基础。

    下游多晶硅产能投放，工业硅价格有望稳步向上。Q3 公司工业硅销量为11.54 万吨，同比-28.6%，环比-31.61%；销售均价为1.66 万元/吨，同比+2.59%，环比-1.83%。需求方面，下游整体需求并未有大幅起色，有机硅成本倒挂下部分企业减产，多晶硅产能逐渐释放需求有所提升。供给方面，丰水期间工业硅的开工负荷有所提升，但四川、云南缺电对生产存在扰动。截至10 月底，金属硅441 含税价为21650元/吨，Q4 随着23.7 万吨多晶硅新增产能的投产，工业硅需求将逐渐提升，伴随枯水期再次到来，工业硅价格有望稳步上涨。

    有机硅处于景气底部，提升在疆产能比例以增强成本优势。Q3 公司有机硅总销量为16.10 万吨，同比+45.94%，环比+5.11%；各类有机硅产品销售均价环比均下降10%以上。截至2022 年10 月底，有机硅新增产能同比增长30.79%，但需求受疫情影响压力持续，有机硅处于景气低谷。公司目前拥有有机硅单体产能133 万吨/年，其中在新疆鄯善拥有单体产能60 万吨/年，在建单体产能40 万吨/年。由于新疆低廉电力、蒸汽资源以及在新疆的工业硅、催化剂等配套设施等优势，公司不断提升在疆有机硅产能比重，进一步增强成本优势，公司将充分受益于未来有机硅需求的恢复。

    光伏项目稳步推进，拓展硅基一体化产业链布局。公司于21 年年底与乌鲁木齐人民政府签订战略合作框架协议，投资建设硅基新材料产业一体化项目，项目包括硅基新材料、单晶切片、电池组件、光伏发电等工程，预计于2024 年全部建成投产。其中年产20 万吨高纯多晶硅项目一期10 万吨预计于2023 年二季度投产，年产300 万吨（分两期）新能源装备用超薄高透光伏玻璃预计于23 年6 月点火投产。项目进一步延伸公司全产业链布局，提升公司竞争优势。

    投资建议

    我们预计公司2022-2024 营业收入为249.08 亿元、338.71 亿元、387.47 亿元，归母净利润为61.24 亿元、81.41 亿元、100.41 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为18.78 倍、14.13 倍、11.46 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示：

    产品价格大幅波动；在建项目进度不及预期；安全生产风险。