前三季度归母净利同比-9%，维持“增持”评级

    合盛硅业于10 月27 日披露三季报，前三季度营收182.8 亿元，同比+29%，归母净利45.5 亿元，同比-9%，其中Q3 单季实现营收52.8 亿元，同比-17.7%，归母净利10.1 亿元，同比-61.6%。考虑有机硅景气较弱，我们下调有机硅产销和价格预测，调整22-24 年归母净利预测至60/81/89 亿元（前值73/84/92 亿元），对应EPS5.63/7.49/8.33 元，结合可比公司22 年Wind一致预期平均17xPE，考虑公司新项目成长性，给予22 年21xPE，目标价118.23 元（前值142.59 元，基于22 年21xPE），维持“增持”评级。

    Q3 有机硅景气环比均有下滑，单季度盈利承压工业硅Q3 营收19.1 亿元（同环比-27/-33%），销量11.5 万吨（同环比-29%/-32%），销售均价1.66 万元/吨（yoy+3%/qoq-2%），因西南限电影响行业开工等，价格较稳健。有机硅方面，110 胶/107 胶/环体硅氧烷/混炼胶销量5.6/5.1/3.4/1.7 万吨（yoy+35/+18/+158/+60%，qoq+14/-6/+36/-19%），均价环比分别下降16%/20%/23%/13%至1.78/1.80/1.83/1.85 万元/ 吨（yoy-48/-40/-38/-34%），合计营收29.2 亿元（yoy-14%），因需求低迷及行业新增产能较多等影响，有机硅景气低迷。Q3 综合毛利率yoy-18.4pct 至36.6%；研发费用同比+282%至4.9 亿元。

    原料高价和物流受阻等影响下工业硅价格相对景气，有机硅景气仍疲弱据百川盈孚，10 月以来四川和新疆等主产区物流受阻等影响仍在持续，叠加成本端石油焦等价格高位，截至10 月27 日云南441#工业硅的Q4 均价2.18万元/吨，较Q3 环比+11%，考虑下游光伏多晶硅等领域需求带动及短期供给仍有受限，我们预计工业硅价格有望维持相对景气。有机硅方面，截至10 月27 日华东DMC 的Q4 均价1.80 万元/吨，环比-9%，DMC-金属硅-甲醇价差亦有收窄，因行业新增供给较多及终端需求低迷，有机硅景气短期仍较弱。

    在建项目持续推进，成本优势巩固行业领先地位据公司10 月25 日公告，公司拟在上海设立有机硅高端产品研发制造中心，建成后年产值可达近10 亿元。据半年报，截止22H1 公司新疆硅业新材料二期20 万吨/年硅氧烷及下游深加工项目预计年内投产，东部合盛二期40 万吨/年工业硅项目进度已达50%，云南一期40 万吨/年工业硅项目进度达15%，新疆20 万吨/年多晶硅预计23H1 投产。工业硅及有机硅行业由于前期高盈利及产业链配套需求，行业全面扩产来临，短期竞争加剧，而公司新疆基地具备显著的能源及规模优势，有望保持领先地位。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。