投资要点：

    　　2020 年三季报业绩符合预期。2020 年三季报营业收入63.2 亿元，同比-3.4%，归母净利润7.19 亿元，同比-16.3%，扣非后归母净利润6.71 亿元，同比-10.3%，营收利润同比下滑主要由于工业硅、有机硅价格同比下降，Q3 单季度归母净利润2.7 亿元，同比+30%，环比+35%。2020 年三季报经营性现金流量净额12.94 亿元，现金流状况良好。前三季度公司工业硅产量34 万吨，销量26.9 万吨，产销量仍未恢复正常水平。

    　　公司依靠成本优势持续扩张。目前公司新疆石河子40 万吨单体及深加工有机硅项目已经处于试生产阶段，云南建设两期工业硅、有机硅项目，其中一期40 万吨工业硅+40 万吨有机硅单体，二期规模同一期相同，预计一期项目将于2021 年投产，二期项目为远景规划。

    　　工业硅供需：供给出清良好，价格有望回暖。我们预计2020-2021 年国内工业硅供给分别为213 万吨、238 万吨，国内需求量分别为169 万吨、185 万吨，出口量分别为59 万吨、62 万吨，则2020-2021 年工业硅有望分别紧缺15 万吨、8 万吨，供需紧缺有望带动工业硅价格持续复苏，尤其11 月开始进入枯水期，水电工业硅成本攀升将加速工业硅提价。

    　　有机硅供需：行业重新进入洗牌期，价格预计长期位于底部。有机硅供给方面由于合盛硅业成本优势巨大，扩产激进，同时行业内新安股份、鲁西化工、东岳集团等均有扩产规划，预计未来两年有机硅将进入洗牌期，有机硅环体硅氧烷价格可能长期位于17000 元/吨附近，待行业供给出清后（合盛硅业一家独大）有机硅价格有望长期维持较好盈利。

    　　下调盈利预测，维持买入评级。我们调整公司2020-2022 年工业硅销量预测分别为41.6万吨、53.1 万吨、78.1 万吨（原预测为58.6 万吨、63.1 万吨、78.1 万吨），预计2020-2022年有机硅产品销量分别为30.1 万吨、41.7 万吨、41.7 万吨，产品价格方面预计2020-2022年工业硅销售均价分别为11650 元/吨、12350 元/吨、12350 元/吨，预计2020-2022年环体硅氧烷均价分别为17000 元/吨、17000 元/吨、19000 元/吨，综上我们调整2020-2022 年归母净利润预测分别为11.21 亿元、20.32 亿元、30.34 亿元（原预测为15亿、23.29 亿、 30.84 亿元），对应2020-2022 年PE 分别24 倍、13 倍、9 倍，未来随着周期回暖以及公司产销量持续提升，公司盈利有望迎来长周期上涨，维持买入评级。

    　　风险提示：光伏需求低于预期；新疆出台自备电交叉补贴