投资要点：

    　　药明康德为全球医药及生命科学行业提供一体化、端到端的新药研发和生产服务。

    　　公司具有独特的“CRDMO”业务模式，服务范围涵盖化学药研发和生产、生物学研究、临床前测试和临床研发等领域。2025 年收入和利润再创历史新高，实现营业收入454.6 亿元，同比增长15.8%，持续经营业务收入同比增长21.4%；归母净利润191.5 亿元(同比+102.6%）；扣非归母净利润132.41 亿元（同比+32.6%）；公司披露经调整Non-IFRS 归母净利润149.6 亿元（同比+41.3%）。毛利率实现47.6%（同比+6.1pct），经调整Non-IFRS 净利率32.9%（同比+5.9pct）。

    　　TIDES 业务保持高速增长，D&M 有望放量，安评业务保持亚太领先地位。2025 年化学板块实现收入364.7 亿元（同比+25.5%），其中TIDES 业务收入113.7 亿元（同比+96.0%）；小分子CDMO 管线持续扩张，D&M 业务收入199.2 亿元（同比+11.4%）。

    　　2025 年测试板块实现收入40.4 亿元（同比+4.7%），其中药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，持续保持亚太行业领先地位。

    　　在手订单持续增长，推进产能建设，公司后续业绩稳定或具备韧性。截至2025 年12 月底，持续经营业务在手订单达到580.0 亿元（同比+28.8%）；其中TIDES 在手订单同比增长20.2%，TIDES D&M 服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%，彰显高景气度。加速推进全球产能建设，2025 年底，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL；2025 年9 月，公司提前完成泰兴多肽产能建设。

    　　公司多肽固相合成反应釜总体积已提升至超100,000L。公司2025 年资本开支为55.38 亿元，公司预计2026 年资本开支将达到65-75 亿元。公司预计2026 年公司整体收入将达到513-530 亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22%。公司将更加聚焦CRDMO 核心战略，加速全球化能力建设和产能投放。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为174.05/207.07/249.94 亿元，同比增速分别为-9.11%/18.97%/20.70%，当前股价对应的PE 分别为17/14/12 倍。我们选取药明合联、凯莱英、康龙化成为可比公司，鉴于公司将更加聚焦CRDMO 核心战略，加速全球化能力建设和产能投放，持续提高生产经营效率，利润率稳定且具备韧性。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：国际环境变化的风险，药物研发市场增速不及预期的风险，行业竞争加剧风险，产能投入进度低于预期的风险。