投资要点

    事件：公司公布2021 半年报，上半年实现营收105.37 亿元，同比增长45.7%；归母净利润26.75 亿元，同比增长55.8%；经调整Non-IFRS 净利润24.48 亿元，同比增长67.8%。剔除2020 年国内疫情的影响，2021 上半年营收和净利润对比2019 上半年年复合增长率分别为33.7%和56.1%，保持高景气增长。公司业绩符合预期。

    中国区实验室业务保持高增速，完成首个NDA 申报。中国区实验室服务收入54.87 亿元，同比增长45.2%；其中Q2 收入29.24 亿元，同比环比14.08%。国内创新药恢复高景气，公司小分子药物发现和药物分析服务均保持高速增长的态势。小分子药物发现方面，新技术相关收入同比增长52%。药物安全性评价服务收入同比增速85%；Wuxi IND 平台新签约81 余个服务。里程碑分成方面，截至2021 年6 月底，公司累计协助客户完成126 个IND 申报，获得CTA 99 个，其中I 期项目68 个，II 期12 个，III 期2 个；并在今年7 月24 日完成第一个产品的NDA 申报。其中中国区客户项目IND 申报有7 个，获得CTA 8 个。

    CDMO 业务厚积薄发维持高增速，产能建设计划持续推进。CDMO 业务收入35.99 亿元，同比增长66.5%；其中Q2 收入19.04 亿元，环比增长12.33%。受益于因疫情海外订单流入和国内创新药高景气，公司订单充足，CDMO 业务业绩略超预期。小分子业务CDMO 方面，公司服务客户的分子数达到1413 个，新增加超过 341 个，其中III 期阶段48 个，商业化阶段32 个；其中寡核苷酸和多肽药物分子数增加129%，ADC 客户增加57%。公司小分子CDMO 管线分子占到全球临床阶段小分子创新药的14.1%。产能扩张方面，公司完成对百时美施贵宝的瑞士库威生产基地的收购。子公司合全药业与药明生物合作成立药明合联，加强公司对抗体偶联和其他偶联药物的CDMO 能力。合全药业计划在美国建设原料药和制剂商业化生产基地。随着新技术和新产能建设的逐步完成和公司品牌效应的增强，CDMO 业务有望再上一个台阶。

    美国疫情持续反复，拖累美国区实验业务。美国区实验室服务收入6.59 亿元，同比下降15.7%；其中Q2 收入3.30 亿元，环比持平。美国区业务受到持续反复的疫情影响，实验室和工厂效率低，且客户到访困难，对业绩产生较大冲击。

    CTDMO 业务方面，公司上半年服务的临床阶段的细胞和基因治疗项目达到38个，其中22 个处于I 期临床，16 个处于II/III 期临床。产能扩张方面，公司已在上半年完成对拥有先进细胞基因制造能力的OXGEN 的收购，将加快欧洲地区业务扩展。总体来看，美国疫苗接种率虽然较高，但Delta 毒株可能造成美国疫情严重爆发，2021 下半年业绩可能受到一定拖累。

    临床研究持续恢复，服务能力稳定增长。临床研究及其他CRO 服务业务收入7.83 亿元，同比增长56.5%；其中Q2 收入4.24 亿元，环比增长18.1%。随着国内疫情的控制，临床业务在逐季度恢复，恢复情况良好。CDS 业务方面，公司服务超过170 个项目，完成3 个新药项目的上市注册，其中有5 个ADC 药物进入里程碑阶段，实现全流程服务。SMO 业务方面，公司保持国内第一的领先地位，上半年协助客户完成14 个产品在国内的上市。

    长尾战略效果卓越，国内创新热带来业绩弹性。公司2021 上半年新增客户超过1020 家，活跃客户超过5220 家。全球前20 大药企收入达到29.67 亿元，同比增加29%；长尾客户和中国客户收入75.70 亿元，同比增长54%。依托公司扎实的研发实力，老客户收入96.88 亿元，同比增加42%，占比达到91.94%，显示出公司客户的高粘性。大客户和长尾客户保证公司业绩稳定，新客户提供业绩弹性。

    投资建议：我们预测公司2021 年至2023 年归母净利润分别为41.93 亿元、53.92 亿元和68.84 亿元，同比增长41.7%、28.6%、27.7%；对应PE 分别为98倍、76 倍、60 倍。基于1）公司在药物发现及临床前CRO 领域全球领先的市场地位和强大的竞争力；2）“工程师红利”使国内CRO 企业具备成本领先优势；3）全球的产能转移利好国内CMO/CDMO 企业；4）小分子药物CDMO 领域的研发实力和规模优势明显，维持公司“买入-B”评级。

    风险提示：市场竞争加剧，汇率波动风险，投资业务的波动。