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五芳斋(603237)机构评级研报股票分析报告

 
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五芳斋(603237)投资价值研究报告:百年正是芳华季 与“粽”不同五芳斋

http://www.chaguwang.cn  机构:光大证券股份有限公司  2023-09-28  查股网机构评级研报

  老字号守正创新,百年“粽”心焕发新活力:五芳斋的粽子起源于1921 年, 2022年粽子/月饼/餐食/糕点等收入占比为71%/10%/6%/11%,连锁门店/电商/商超/经销渠道收入占比12%/33%/13%/33%。公司在粽子业务的基础上进一步提出“糯+战略”,陆续推出包括汤圆、糯米月饼、八宝饭、青团在内的中式点心类糯米食品,其中月饼系列产品已实现放量,2022 年疫情期间收入逆势同比增长。

      2022 年公司实现收入/归母净利润24.62/1.37 亿元,同比下滑14.87%/29.01%,而随着疫后消费复苏,公司经营修复,1H23 实现收入/归母净利润18.66/2.56亿元,同比增长3.15%/5.78%(增速较低系部分收入延至Q3 确认)。

      时令产品行业景气度高,产品类型迭代蕴含发展机遇:1)粽子:根据《中国食品》发布的《重视传统食品行业发展让中国的传统食品焕发新生命》,2015-19年粽子市场规模从49.16 亿元增长至73.37 亿元,CAGR 为10.5%,预计2020-24年CAGR 为7.0%。其中五芳斋市场份额行业领先,2019 年端午商超粽子销售中,五芳斋的份额为30%,位列第一。展望未来,礼盒化、早餐化、日常化有望成为做大行业蛋糕的突破点。2)月饼:根据《中国食品》发布的《重视传统食品行业发展让中国的传统食品焕发新生命》,2015-19 年月饼市场规模从131.8亿元增长至196.7 亿元,CAGR 为10.5%,预计2020-24 年CAGR 为6.0%,月饼竞争格局相对分散,不同派系错位竞争,蕴含品类迭代的机遇,2020 年五芳斋线上/线下销售份额为9.3%/8.6%,均排名第三。

      粽子+月饼组合拳共发力,线上+线下平衡共进:1)产品上:粽子上,2018-2021年粽子单价GAGR 为6.9%,礼盒化带来的提价趋势明显。月饼上,公司在粽子方面的运营经验可较好迁移至月饼,传统文化与直播等视频热点融合,带动月饼收入2022 年逆势增长。2)渠道上:线上成为重要的增量来源,线下业务有望受益于消费复苏,门店业务亦有望借助经营杠杆释放利润。

      品牌力领先,切入内容电商,构建多梯队产品矩阵:时令产品存在品牌力护城河,作为“老字号”的五芳斋品牌力强劲,并与时俱进,争取年轻消费者。公司也积极切入内容电商,2023 年“618”期间,五芳斋成为抖音粮油/干货/调味品牌销售额第一名,天猫食品品牌销售额第二名,仅次于茅台。此外,公司月饼已实现突围,另有青团、饭团等产品蓄势待发,有望进一步熨平收入的季节性波动,围绕二十四节气及五大场景扩充产品矩阵。

      盈利预测、估值与评级:公司作为粽子行业领先企业,营销、推新能力强,龙头地位有望维持。此外,公司第二成长曲线月饼系列通过差异化路径逐步放量,打开多品类销售想象空间。我们预计2023-25 年归母净利润为2.1/2.5/3.0 亿元,当前股价对应PE 估值21/17/14 倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险提示:消费者需求变化、季节性波动、市场竞争加剧、次新股股价波动风险。

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