FY23 低于我们预期，1Q24 业绩符合我们此前预期公司发布2023 年年报及2024 年一季报：2023 年实现营收138.61 亿元，同比-2.6%；实现归母净利润0.91 亿元，同比-85.4%；实扣非归母净利润0.06 亿元，同比-98.8%，低于我们此前预期，我们判断主要原因是1）物联网下游复苏节奏较为缓慢，2）费用前置投入拖累盈利能力。对应到4Q23 单季度，公司实现营收38.94 亿元，同比-4.88%；归母净利润1.09亿元，同比-41.95%。1Q24 单季度，公司实现营收39.54 亿元，同比+26.06%；实现归母净利润0.55 亿元，符合我们此前预期。

    　　发展趋势

    　　收入呈现逐季改善态势，看好长期发展空间。根据Counterpoint，2023 年通信模组市场出货量同比下降2%，对应到公司层面，2023 年营收相对承压。分地区来看，2023 年境内业务实现营收65.71 亿元（同比+0.60%），海外业务实现营收72.90 亿元（同比-5.30%）。我们看到，2023 下半年以来，随着物联网行业需求逐步复苏，公司收入呈现逐步改善态势，4Q23 营业环比增长12.72%，1Q24 实现营收同/环比增长26.06%/1.54%。展望未来，我们看好社会数字化/智能化转型的驱动下物联网持续扩容，根据GSMA 发布的《2024 移动经济报告》，2023 年全球授权频谱蜂窝物联网连接量为35 亿，2030 年全球授权频谱蜂窝物联网连接量预计达到58 亿。我们认为，公司作为全球物联网模组龙头，有望受益物联网加速渗透。

    　　短期毛利率所有波动，单季度费用控制良好。毛利率方面，4Q23 毛利率同比-0.80ppt 至20.42%，1Q24 毛利率同比-0.67ppt 至16.93%。公司不断开拓车载模组、智能模组等通信模组垂类市场，并布局ODM、天线等新业务。费用率方面，新产品线及业务的发展短期需较大的研发投入，2023 年研发费用达到16.04 亿元，同比增长20.19%，对全年净利润形成拖累；我们看到公司积极调整经营策略，严格管控研发立项并提升项目投入产出比，提升单位人员产出，1Q24 单季度销售/管理/研发费用率环比-0.43ppt/-1.20ppt/-0.67ppt，同比-0.94ppt/-0.67ppt/-4.39ppt。我们认为，新业务及新产品线有望打开公司规模天花板，看好费用管控推动盈利能力企稳回升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到短期毛利率波动拖累盈利能力，我们下调2024 年归母净利润26%至4.43 亿元，首次引入2025 年归母净利润6.25 亿元。当前股价对应2024年/2025 年22.4 倍/15.9 倍P/E。维持跑赢行业评级，兼顾盈利预测调整及我们看好物联网通信模组长期发展空间，基于28.0 倍2024 年P/E，下调目标价17%至46.92 元，对应2025 年19.8 倍P/E，较当前股价有25%的上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧；物联网发展/费用控制/新业务发展不及预期。