报告导读

    　　公司发布2023 年半年度报告，实现营收11.21 亿元，同比下降9.73%；实现归母净利润3.30 亿元，同比下降17.77%；实现扣非归母净利润3.17 亿元，同比下降12.97%。

    　　其中Q2 单季度实现营收5.42 亿元，同比下降14.61%，环比下降6.17%；实现归母净利润2.21 亿元，同比下降0.78%，环比增加103.83%；实现扣非归母净利润2.15 亿元，同比增加6.33%，环比增加110.88%。业绩超预期。

    　　投资要点

    　　原料跌价、VB1/VB6 价格企稳回升，公司Q2 毛利率环比提升11.29 PCT23H1 公司B 族维生素/其他维生素/精细化工品营收分别为9.80/0.74/0.48 亿元，同比分别-10.56%/-27.21%/+190.56%； 毛利率分别为39.87%（ 同比-4.10 PCT）/11.51%（同比-12.56 PCT）/29.28%（同比-21.97 PCT）。上半年公司主要维生素产品销量稳定，营收和净利润同比下滑主要系维生素跌价。根据万得，上半年VB1\VB6\生物素\叶酸均价分别为111.02/124.01/41.00/200.55 元/千克，同比分别变动-28.6%/-7.3%/-35.9%/-33.5%。在产品价格大幅下滑时，公司B 族维生素毛利率同比仅下降4.10 PCT，主要受益于大宗商品价格高位回落，带动维生素原料成本下行。根据万得，VB6部分原材料三氯氧磷，VB1主要原材料GBL、丙烯腈、乙腈23H1 均价分别为5882/15108/9634/10365 元/吨，同比分别变动-36.2%/-56.1%/-15.6%/-48.9%。二季度VB1、VB6 价格环比分别+4.2%、+10.4%，主要维生素价格企稳回升，叠加原材料价格下行，公司毛利率逐渐修复，23Q2 毛利率42.8%（环比+11.29 PCT），净利率40.81%（环比+22.03PCT）。公司二季度净利率环比大幅提升，主要系汇兑及理财收益增加所致，预计Q2 汇兑及理财收益超8 千万。上半年公司经营现金流净额4.01 亿元，同比增加61.77%。

    　　DSM 永久退出VB6 生产，看好后续VB6 价格上行6 月28 日，因产业内部调整，帝斯曼宣布关闭上海星火维生素B6 工厂，永久退出B6 生产。我们认为帝斯曼的退出，或将对VB6 行业格局形成重大冲击。当前VB6 价格147.5 元/千克，处于近10 年9%的历史分位，我们认为后续VB6 价格有大幅上行空间。天新药业21 年VB6 产能6500 吨，产品市占率全球领先，后续VB6 价格上行，公司有望大幅受益。

    　　在建项目稳步推进，新产品新产能打开公司成长空间23H1 公司在建工程1.91 亿元，较22 年末大幅增加55.53%。根据公司公告，公司VB5、VA、胆固醇及 25-羟基维生素 D3 等项目的中试工作均已顺利开展并逐步完善，未来将陆续进入大生产设计和建设阶段。当前1000 吨VA、7000 吨VB5项目工程进度分别为8%、15%，随着上述项目逐渐落地，有望进一步丰富公司产品品类并打开公司成长空间。

    　　盈利预测与估值

    　　预计23-25 年公司归母净利润6.35/6.98/9.14 亿元，EPS 为1.45/1.60/2.09，对应PE为19.13/17.40/13.29。公司为B 族维生素龙头，现有产品市占率行业领先，此外新产品新产能逐渐落地，进一步打开公司成长空间，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　维生素价格波动风险；新产能释放不及预期风险；原材料价格波动风险。