本报告导读：

    2023Q3 零售收入增速承压，预计主要为非刚需品类受消费环境影响增速放缓所致，毛利率保持稳健，开店速度基本符合规划，维持增持评级。

    投资要点：

    维持增持评级。2 023Q1-3 实现收入177.23亿元（+19.61%），归母净利润11.74 亿元（+27.20%）；2023Q3 实现收入57.31 亿元（+12.44%），归母净利润2.57 亿元（+22.90%），业绩基本符合预期。考虑同店承压，下调2023-2025 年EPS 1.13/1.43/1.76 元（原1.20/1.50/ 1.89 元）。考虑板块估值水平下降，下调目标价至31.46 元，对应2024 年PE22X，维持增持评级。

    2023Q3 零售收入承压，刚需品种稳健增长。（1）2023Q3 分业务，零售/批发分别同比+3.5%/+87.7%，零售压力较明显，预计主要为7-8 月同店较弱，预计9-10 月改善；批发延续高增长。（2）分产品，中西成药/中药/非药同比分别+14.9%/+9.4%/-42%，偏刚需的品类，如中西成药表现相对较好；中药和非药受消费低迷影响，其中非药2023H1 增速为50%，Q3 下滑预计主要为高基数效应以及放开后对相关医疗器械需求降低所致。

    各版块毛利率稳定，盈利表现较好。2023Q3 毛利率36.2%（-1.1pct），主要为低毛利率批发占比提升，其中零售/批发毛利率分别-0.29/+2pct，零售端毛利率相对稳健，预计年初以来兼顾收入及毛利的战略执行较好；批发毛利率同比提升，彰显对加盟商的议价能力及成本管控能力。销售费用率-1.58pct，预计与数字化运营后人效提升有关，其余费用率相对稳定。

    门店增长稳健，加盟快速发展。2023Q1-3 门店总数12993 家（加盟3688家），2023Q1-3 新增自建/并购/加盟1019/427/1681 家，自建及加盟保持较快增速，并购速度平稳。省外扩张进入新阶段，盈利提升可期。

    风险提示：市场竞争加剧风险，处方外流不及预期。