23Q1 收入和利润双高增，业绩符合预期。中西成药保持高增，期间费用率控制良好。门店数量突破万家，积极布局全国实施快速扩张。

    23Q1 收入和利润双高增，业绩符合预期。公司2022 年分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润212.48 亿/10.36 亿/10.09 亿元，分别同比增长26.78%/30.90%/40.57%；经营性现金流净额37.57 亿元，同比增长141.58%（受益于库存优化、采购开支控制）。单季度看，2022Q4 实现营收64.31 亿元，同比增长46.01%；实现归母净利润/扣非归母净利润1.12 亿/0.92 亿元，分别扭亏为盈。

    2023Q1 公司分别实现营收及归母净利润59.47 亿/4.97 亿元，分别同比增长27.16%/29.29%。公司23Q1 收入和利润实现双高增，主要受益于疫情放开后感冒药及健康消费品需求提升，彰显公司优秀运营能力。

    中西成药保持高增，期间费用率控制良好。2022 年公司毛利率同比下降0.35pct至37.80% 。中西成药/中参药材/ 非药品营收分别同比+33.25%/+5.04%/+21.88%，中西成药保持高增，主要来源于处方外流带来的处方药及DTP（Directto Patient）品种的销售快速增长及2021 年被限制销售的四类药品在2022 年疫情防控措施调整后逐步恢复上架。2022 年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别-1.17pcts/-0.27pcts/-0.04pcts 至24.28%/5.22%/0.98%，三项费用率较为稳定。公司商品供应及物流体系持续打造，随着漯河、玉林等地物流配送中心逐步运营，全国业务归集趋势下存货周转效率及采购营运成本有望进一步优化，精细化管理成效有望持续兑现。

    门店数量突破万家，积极布局全国快速扩张。2022 年公司门店已覆盖16 个省份，分别自建、加盟、收购、关店689/1072/310/219 家，合计净增门店1852家至10045 家（含加盟2007 家），维持快速扩张节奏。公司积极实施布局全国的扩张战略，华中、华东以及东北、华北、西南、西北地区均实现较快增长。

    公司在第三季度新进入辽宁省，2022 年在东北、华北、西北及西南地区营业收入实现127.96%的高增长，随着区域加密省外盈利能力有望持续提升。公司2022年内发生同业投资并购6 起（10 家门店尚未交割）。为应对外部环境的不确定性，公司在 2022 年上半年主动放缓扩张速度（上半年自建仅194 家），下半年扩张速度逐步加快（自建495 家），2023 年公司有望恢复到正常的发展节奏当中，自建扩张速度提速值得期待。

    风险因素：公司并购整合不达预期；竞争过度致毛利率下滑；门诊统筹政策推进力度不及预期。

    投资建议。公司深耕华南布局全国，考虑到公司广东省内外门店高速扩张且有望快速实现业绩兑现，我们调整2023/24 年EPS 预测至1.40/1.75 元（原预测为1.28/1.60 元）并新增2025 年EPS 预测2.17 元。参照可比公司益丰药房、老百姓（Wind 一致预期）2023 年PE 23 倍，考虑到公司快速的广东省外扩张节奏下具备较大成长空间，且公司2018 年至今估值中枢为37xPE，给予2023年PE 30 倍，对应目标价42 元，维持“买入”评级。