事件

    　　公司发布2021 年报以及2022 一季报

    　　2021 年全年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为167.59 亿元、7.91 亿元和7.18 亿元，分别同比增长14.92％、-25.51％和-29.77%，实现每股收益1.00 元，受疫情影响当期业绩。

    　　2022 年Q1 实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为46.77 亿元、3.84 亿元和3.96 亿元，分别同比增长15.22％、12.82％和16.93%，实现每股收益0.49 元，业绩略超此前预期。

    　　简评

    　　疫情管控等非常规因素拖累当期业绩，上半年有望逐步恢复2021Q4 业绩影响因素主要为：1）阶段性影响：经营省区内医保系统切换导致门店刷医保卡暂停，营收受到影响。2）疫情反复导致四类药品下架，到店人流也受到限制。3）可转债费用、股权激励费用、新租赁准则调整对2021Q4 财务费用造成影响；4）2021Q4 因抵消疫情反复促销活动增加，销售费用增长较多。

    　　21 年收入增速与利润增速背离主要由于可转债费用、股权激励费用、新租赁准则调整费用以及促销带来销售费用增多所致。

    　　2022Q1 摆脱疫情影响后营收和净利实现双增长，主要由于：

    　　1）医保系统切换影响因素解除；2）公司相对减少促销活动，毛利率提升较大，表现亮眼。

    　　22 年加速省外扩张，远期增长可期

    　　截至2021，公司拥有门店8193 家（含加盟店935 家）。截至2021，公司净增门店2271 家，其中：新开门店903 家，收购门店748 家，加盟店620 家，关闭门店98 家。截至2021 门店扩张数量为2271 家，2022 年全年有望继续加速扩张，延续自建+并购+加盟的门店扩张方式，预计22 年门店扩张数量仍会在2000 家以上，持续加速规模扩张布局未来。

    　　疫情影响下，坪效阶段性下降，远期预计修复

    　　公司2021 受疫情管控等影响，高基数基础上坪效略有下降，东北、华北及西北重点扩张地区坪效由于协同效应不断上涨，经营基本面未发生改变，仍旧向好，我们认为坪效有望在后续逐步恢复正常。

    　　期间费用率上升后回落，其余财务指标基本正常2021Q4 公司综合毛利率为37.88%，同比下降0.28 个百分点，主要由批发占比提升所致，批发业务毛利率预计22年随着规模效应体现有所回升，2022Q1 为41.54%，同比上升2,16 个百分点；2021Q4 销售费用率为29.11%，同比上升3.34 个百分点，主要来自疫情期间O2O 线上销售的快速扩张和线上销售平台高佣金率导致的促销费用增加，2022Q1 回落至24.30%的正常水平；2021Q4 管理费用率为7.17%，同比上升0.82 个百分点，主要来自股权激励摊销增加；2021Q4 和2022Q1 财务费用率分别为1.32%和1.24%，主要由于执行新租赁准则所致；其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们调整盈利预测，预计公司2022–2024 年实现营业收入分别为204.56 亿元、255.97 亿元和320.78 亿元，归母净利润分别为10.39 亿元、12.95 亿元和16.23 亿元，分别同比增长31.3%、24.6%和25.4%，折合EPS 分别为1.09 元/股、1.36 元/股和1.71 元/股，分别对应估值21.9X、17.6X 和14.0X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　医保政策趋严；门店扩张进度低于预期；门店盈利能力下降；处方外流进度低于预期；