事件

    　　公司发布2021 年三季度报告

    　　2021 年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为123.55 亿元、8.18 亿元和7.60 亿元，分别同比增长17.75％、-5.62％和-10.33%，实现每股收益1.04 元，受期间费用率上升影响当期业绩低于此前预期。

    　　简评

    　　快速扩张及新租赁准则拖累当期业绩，Q4 有望逐步恢复2021 年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为120.36 亿元、8.18 亿元和7.60 亿元，分别同比增长17.75％、-5.62％和-10.33%。其中Q3 单季度实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为43.01 亿元、1.73 亿元和1.70 亿元，分别同比增长21.08％、-36.59％和-36.44%。

    　　Q3 业绩影响因素主要为：1）批发占比及销售费用率有所增高，对毛利率和净利率产生影响；2）可转债费用、股权激励费用、租赁准则调整计提费用全年预计在1.4 亿元左右，Q3 单季度影响在4000 万左右；3）Q3 管理费用增长约3000 万元，主要是信息化人员投入，增加了慢病管理DTP 药房团队，增加了院外处方承接的相关团队，以及为后续新开、并购、加盟增加人才储备；4）自建门店加速建设致使新店亏损增加。21 年第三季度新开自建门店240 家，20 年3 季度新开自建门店172 家，同比增长39.5%，新开自建店带来的亏损较20 年更多。去年新开门店受益于疫情，盈亏平衡较正常年份缩短，今年受到疫情管控等影响，盈亏平衡周期较正常年份拉长，导致新开门店前期亏损更多。

    　　21 年加速省外扩张，远期增长可期

    　　截至2021Q3，公司拥有门店7610 家（含加盟店738 家）。截至2021Q3，公司净增门店1668 家，其中：新开门店829 家，收购门店416 家，加盟店423 家，关闭门店78 家。2021 年全年有望继续加速扩张，延续自建+并购+加盟的门店扩张方式，截至2021Q3 门店扩张数量为1668 家，预计21 年门店扩张数量在2000 家以上，持续加速规模扩张布局未来。

    　　防疫物资销售影响下，坪效阶段性下降，远期预计修复公司2021Q3 继续受防疫物资销售阶段性影响及疫情管控等影响，高基数基础上坪效略有下降，我们认为坪效有望在后续逐步恢复正常。

    　　期间费用率有所上升，其余财务指标基本正常

    　　2021Q3 期间，净利率为6.71%，同比下降1.68 个百分点，主要由于部分期间费用率上升所致；公司综合毛利率为38.25%，同比下降0.33 个百分点，主要由批发占比提升所致，批发业务毛利率预计22 年随着规模效应体现有所回升；销售费用率为24.15%，同比上升1.12 个百分点，主要来自去年同期社保减免取消以及O2O 线上销售的快速扩张和线上销售平台高佣金率导致的促销费用增加；管理费用率为4.89%，同比上升0.32 个百分点，主要来自股权激励摊销增加；财务费用率0.91%，主要由于执行新租赁准则所致；其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们调整盈利预测，预计公司2021–2023 年实现营业收入分别为172.08 亿元、215.32 亿元和271.78 亿元，归母净利润分别为10.70 亿元、12.91 亿元和15.52 亿元，分别同比增长0.8%、20.6%和20.2%，折合EPS 分别为1.35 元/股、1.63 元/股和1.96 元/股，分别对应估值30.3X、25.1X 和20.9X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　医保政策趋严；门店扩张进度低于预期；门店盈利能力下降；处方外流进度低于预期；