【投资要点】

    　　业绩实现较快增长。2021 年上半年，公司实现营业收入80.54 亿元，同比增长16.05%；归母净利润6.45 亿元，同比增长8.56％。在上年高基数的情况下，公司营业收入实现较快增长，主要在于公司稳步提高老店的收入规模，积极拓展筹备新开门店，对低效门店进行升级改造，门店内生增速稳定增长。公司进一步下沉广东、广西的全部县城和乡镇，开拓河南、河北、江苏、黑龙江等省份的空白区域，在重点城市提升规模效应强化抗风险能力，实现各区域市场盈利能力持续增长。经营活动产生的现金流量净额同比增加17.85%。

    　　多措并举助力专业药房布局。2021H1 公司已开业门店共6978 家（含加盟店552 家），公司的零售业务覆盖广东、广西、河南、河北、福建、江西、浙江、江苏、陕西、黑龙江等10 个省份，业务规模和经营效率在全国零售药店行业保持领先的优势地位。公司新增自建门店589 家，加盟237 家，并购189 家，门店拓展计划完成顺利。公司加强与新药特药、慢病企业开展资源共享，对患者在用药指导、用药回访、药学服务等方面提供强有效的专业支持。公司充分利用院边店、DTP 专业药房、O2O 等业务优势，构建处方+药店零售的生态价值抢占市场先机。2021H1 公司拥有655 家院边店、106 家DTP 药店；公司慢病门店发展至1171 家，医保门店占比达87.23%（含大病统筹及门特门慢定点资格门店）；公司合计在职执业药师及药师超过一万人，新增执业药师2079 人。

    　　科技创新给企业创造更广阔的发展空间。公司建设大参林会员中心、视频号、公众号、社群等平台，通过私域流量池建设维护好会员关系、提升复购率，实现线上流量对销售业绩的有效转换。公司为社区属性消费者带来更加便利的购物体验，会员消费占比达到77.25%；公司超过5000 家门店覆盖O2O 业务，线上收入同比增长 97.63%。互联网技术为门店运营降本提效：远程审方拓展执业药师服务半径；线上问诊解决疫区就医需求；30 分钟药速达提高便捷效率；在线处方审核实现无纸化处方记录。

    　　销售毛利率略有提升。2021H1，公司销售毛利率、销售净利率分别为39.10%、8.15%，同比分别变化+0.97pct、-0.68pct。期间销售毛利率提升，主要原因为中西成药类非处方药销售快速增长，毛利率提升1.97 个百分点。从费用率来看，公司销售/管理/财务费用率分别为23.69%/4.69%/0.90%，YOY+1.56pct/+0.61pct/+0.92pct。

    　　【投资建议】

    　　公司以药品零售作为核心业务，形成药品“零售+批发+生产制造”一体化的经营模式。公司零售业务通过“直营+并购+加盟”三大模式拓展门店区域布局，深耕华南，布局全国；公司批发业务采取“从供应商集中采购，向子公司及第三方批发”的模式，是公司零售业务的有益补充；公司生产制造业务主要为中药饮片、参茸滋补、中西成药品种的生产。公司门店拓展计划有序推进，多措并举助力专业药房布局，充分利用互联网科技为门店运营降本提效，拥有广阔的发展空间。

    　　公司业绩增长略低于我们的预期。我们降低了零售板块的增速、调高了批发板块的增速，略微调高了销售费用率、管理费用率。下调公司2021/2022/2023 年营业收入分别至172.33/205.73/244.49 亿元，下调归母净利润分别至12.09/14.69/16.96 亿元，EPS 分别为1.53/1.86/2.15 元,对应PE 分别为29/24/21 倍。维持“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　行业竞争不断加剧；

    　　行业政策变化；

    　　人力资源不足；

    　　新店整合不达预期；