公司2021 年一季度营收及利润端维持稳健增长，符合预期；中参药材板块实现高增速，医保定点门店占比显著提升；省外市场加速，门店运营持续优化；继续重点推荐，维持“买入”评级。

    　　一季度营收利润稳健增长，符合预期。公司2021Q1 分别实现营收和归母净利润40.59 亿元和3.41 亿元，分别同比增长20.73%/21.51%；实现扣非归母净利润3.39 亿元，同比增长25.20%（剔除股权激励费用扣非净利润增速约为30%）；经营性现金流净额5.12 亿元，同比增长59.55%。2021Q1 收入及利润端环比有所下降主要受去年同期高基数影响，全年业绩高增长预期不变。Q1 维持稳健快速增长，符合此前预期。

    　　中参药材板块实现高增速，医保定点门店占比显著提升。报告期内公司毛利率同比上升1.53PCTs 至39.38%，主要由于去年同期防疫物资销售旺盛拉低所致。

    　　中西成药/中参药材/非药品营收分别同比增长23.36%/38.14%/-5.24%，中参药材销售旺盛。报告期内销售费用率同比提升0.71PCT 至23.15%，预计未来有望随着门店基数上升保持稳中有降；管理、财务费用率分别小幅+0.47/+0.81PCT至4.57%/0.82%。漯河、玉林现代化物流园已投入使用，全国业务归集趋势下存货周转效率及采购营运成本有望进一步优化，精细化管理成效有望持续兑现。

    　　报告期末公司医保定点门店占比提升2.84PCTs 达到85.14%，门店专业化布局为承接处方外流打下坚实基础。

    　　省外扩张持续加码，精细化管理下门店运营持续优化。2021Q1 公司净增加门店431 家（自建、加盟、收购、关店分别294/79/76/18 家）至6451 家（含加盟394 家），扩张速度显著提升同时通过参股万家燕大药房19%股权战略入局重庆地区。报告期内公司在东北、华北、西北地区（覆盖2019 年新进省份河北、黑龙江、陕西）营业收入实现39.94%高增长，随着区域加密省外盈利能力提升空间值得期待。报告期内公司整体日均坪效同比提升0.26%至89.48 元/平方米（其中东北、华北、西北地区同比提升28.5%），门店运营持续优化。公司报告期内发生同业并购14 起，其中新签并购5 起（295 家门店未交割）。同时公司前期转债募集后有望投入门店建设、新零售及企业数字化升级、南宁大参林中心、汕头医药产业基地等项目，中长期有望进一步强化公司新零售布局、物流配送优势，巩固行业领先地位。

    　　激励计划完成首次授予，助力长期发展。公司近期完成2020 年限制性股票激励计划首次授予，以43.59 元/股价格向核心业务（技术）人员136 人授予限制性股票228.05 万股（占总股本0.42%），预留50.00 万股，占总授予数量的17.98%。

    　　激励计划2020-2022 年分别解锁35%/35%/30%，解锁条件兼顾公司业绩及个人绩效。其中①公司层面以2019 年营收为基数，要求2020/2021/2022 年营收增长率分别不低于25%/50%/75%，即分别同比增长25%/20%/16.67%。②个人层面考核个人年度综合业绩，优秀/良好/合格分别可解除100%/80%/60%比例股份。首期股票激励费用总额约9964.57 万元，预计2021-2023 年摊销费用分别为5937.22/2594.94/913.42 万元，对业绩影响总体有限。

    　　风险因素：并购整合不达预期，竞争过度致毛利率下滑。

    　　投资建议。公司深耕华南布局全国，省内外门店高速扩张。维持公司2021-2023年EPS 预测2.13/2.78/3.62 元，目标价89.50 元（对应2021 年PE 36 倍），维持“买入”评级。