事件概述

    　　2021 年 4 月 19 日公司发布 2020 年年报，实现营业收入 145.83亿元，同比+30.89%；归母净利润 10.62 亿元，同比+51.17%；扣非归母净利润 10.22 亿元，同比+48.13%；基本每股收益1.62 元，拟 10 转 2 派现金红利 8 元(含税)。

    　　2021 年 4 月 28 日公司发布一季报，实现营业收入 40.59 亿元，同比+20.73%；归母净利润 3.41 亿元，同比+21.51%；扣非归母净利润 3.39 亿元，同比+25.20%。

    　　分析判断:

    　　经营数据逐季稳健，利润率水平持续恢复

    　　2020 年分季度来看，公司 2020 年全年维持高增长，Q1-Q4 单季度收入分别为 33.62、35.78、35.52、40.91 亿元，同比增速分别为+30.39、+32.14、+30.49、+30.89%；Q1-Q4 单季度扣非归母净利润分别为 2.71、3.10、2.67、1.75 亿元，同比增速分别为+52.69、+55.73、+57.70、+48.13%。

    　　2021Q1 公司实现营业收入 40.59 亿元，同比+20.73%；归母净利润 3.41 亿元，同比+21.51%，出现相对下滑，预计是受 2021 年一季度疫情物资需求下降、春节就地过年等短期因素影响。但费用率和利润率逐步恢复正常水平，2021Q1 整体毛利率为39.38%，同比+1.53 个百分点，恢复至 2019 年水平。费用率方面维持稳步下降趋势，销售费用率 23.15%，对比 2020 年 Q4 下滑2.63 个百分点；管理费用率 4.62%，对比 2020 年 Q4 下滑 1.82个百分点；财务费用率为 0.82%，增长较为明显，预计主要系公司股权激励费用以及租赁准则新规所致；经营性现金流净额持续攀升，2021Q1 提升至 5.12 亿元，同比+59.55%。

    　　直营+并购+加盟齐发力，全国布局稳步推进

    　　大参林不断通过“直营+并购+加盟”三大模式的发展布局，门店整体增长趋势快速稳健发展。截止 2021 年 03 月 31 日，公司门店增至 6,451 家，净增门店 431 家。其中：

    　　直营：拥有 6057 家直营门店，2020 年全年新开门店 845家，2021 年一季度新开 294 家；

    　　并购：一季度发生 14 起同行业投资并购业务，涉及门店数为 371 家，投资成本为 5,993 万元；

    　　加盟：一季度净增加盟店 79 家，导致批发业务实现同期270.69%的强劲增长。

    　　全国布局稳步推进，传统优势的华南地区维持稳定增速，2020 年同比增长 26.57%、2021Q1 同比增长 15.31%。重点布局的华东、华中地区表现亮眼，2020 年同比增长分别为 69.39%、39.09%；2021 年 Q1 同比增长分别为 19.69%、59.41%。

    　　门店质量稳步提升，处方外流+互联网双向布局门店质量稳步提升。1）医保门店占比提升至 85.14%（2020 年为 82%）。2）月均平效 2020 年较 2019 年增加 105 元/平方米，达到 2,684 元/平方米；3）传统高毛产品中参药材占比达到15%，2021 年 Q1 增速达 38.14%，提升公司整体毛利率水平。

    　　处方外流业务+互联网业务双向布局。截止 2020 年年底，公司拥有 595 家院边店，较去年增加 37 个门店；拥有 89 家 DTP 门店。2020 年全年实现 O2O、B2C 和电商业务持续增长，报告期内，线上业务收入同比增长 160%。

    　　投资建议

    　　我们预计，公司 2021~2023 年收入分别 180.7/227.7/286.1 亿元（原预测 2021-2022 年收入分别为 185.8/234.4 亿元），分别同比增长 23.9%/26.0%/25.6% ，归母净利润分别为13.2/16.6/21.1 亿元（原预测 2021-2022 年归母净利润分别为14.0/17.3 亿元），分别同比增长 24.2%/25.8%/27.4%，对应2021~2023 年 EPS 为 2.00/2.52/3.21 元，对应估值为38X/30X/24X。维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　业绩增速不及预期；政策调整不及预期；药店扩张不及预期。