【投资要点】

    　　公司全年业绩稳定增长。2020 年年报显示：公司实现营业收入 145.82亿元，同比增长30.89%；归母净利润10.62 亿元，同比增长 51.17％，扣非归母净利润为10.22 亿元，同比增长48.13%。

    　　门店内生增速稳定增长，加快DTP 药房、院边店布局。公司采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的扩张策略，加速重点区域的并购整合。通过对门店持续优化管理和数据化升级，扩充门店的服务半径，对低效门店进行升级改造，实现老店收入稳定增长，并积极拓展筹备新开门店，门店内生增速稳定增长。2020 年末，公司拥有在广东、广西、河南、河北、福建、江西、浙江、江苏、陕西、黑龙江等10 个省份共有6020 家连锁门店（含加盟店 315 家）。报告期内，公司一共净增1264 家门店，其中新增自建门店845 家，收购门店250 家，加盟店261 家，关闭门店92 家。据中国医药物资协会DTP 委员会的预测，我国DTP 及处方外流市场2020 年总销售额约为750 亿，未来五年预计总销售额将超过2500 亿。DTP 药房是专业药房核心业务，公司加快DTP 药房和慢病特病药房建设，实现新药特药的规模化销售增长。2020 年末，公司拥有89 家DTP 门店；拥有595 家院边店（新增37 家）；医保定点资格门店占比达82.30%，含大病统筹及门特门慢定点资格门店。

    　　资金充裕加大向外拓展力度。公司于年内成功发行了可转债14.05 亿元，募集资金将用于新店扩张、老店改造、新零售升级和多个生产基地建设等。报告期内，公司主要发生了16 起同行业投资并购业务，其中，上年度并购项目于本年度完成交割2 起，待交割1 起；新签并购项目13 起；涉及门店数为467 家（其中已签约未交割门店174 家）。

    　　精细化管理提升盈利能力。2020 年，公司销售净利率为7.43%，相比上年提升1.18pct。随着不同区域的规模效应发力，管理成本更进一步分摊，公司在商品集中采购、业务合作方面的议价能力不断提升，同时公司充分利用大数据赋能精细化管理提升效率，进而促进公司盈利水平加速提升。

    　　公司品牌形象不断提升。公司深耕细作大参林品牌形象多年，以优质的商品和专业服务获得消费者的信任，“大参林”已成为“中国驰名商标”

    　　和“广东省著名商标”。截止报告期内，公司的会员转化率和会员复购率都得到了明显提升。另外，疫情期间推动药事服务场景线上化，公司快速实现O2O、B2C 和电商业务持续增长，2020 年线上业务收入同比增长160%。

    　　自有物流配送体系降本增效，保障药品商品质量安全。根据全国门店布局，公司建立以“中央仓+省仓+地区仓”全国仓网建设规划，渗透辐射全国城市的物流中心网络，实现全流程可追溯管理，利用可视化信息系统，有效降低物流成本，提高门店订单响应时间，同时有力保障药品商品质量安全。2020 年末，公司配套总面积17 万平方米的物流中心，已建立分区储存、统一配送、网络共享的药品物流保障体系。

    　　新拓区域通过并购带来销售业绩增长。报告期内，公司实现华南市场销售额同比+26.57%，华中市场销售额同比+33.54%，华东市场销售额同比+66.59%，东北、华北及西北市场销售额同比+186.86%（主要是通过门店并购带来的销售增长贡献）。另外，公司批发业务同比增长125%（开发药品行业各层级领域的客户），毛利率提升3.8pct；非药品同比增长66%，主要来源于新冠疫情物资带来的销量增长。

    　　发布股权激励方案加大人才储备力度。年内公司发布股权激励方案：

    　　拟授予的限制性股票数量278.65 万股，（占总股本0.42%）；涉及激励对象共计137 人（未跟公司IPO 前合伙企业成员重合），激励后基本覆盖公司的中高级管理人员与核心骨干。同时，公司鼓励员工积极参加国家执业药师资格考试，并加强外部招聘，全年新增执业药师2300 人。

    　　【投资建议】

    　　公司业绩基本符合我们的预期。公司略微提升了其他业务的增速，提升了批发业务的毛利率，略微提升了销售费用率。我们略微上调公司2021/2022/2023 年营业收入分别至182.86/229.41/287.98 亿元，略微下调归母净利润分别至13.08/16.46/20.58 亿元， EPS 分别为1.99/2.50/3.12 元,对应PE 分别为36/28/23 倍。维持“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　市场竞争加剧风险；

    　　行业政策推进不达预期；

    　　新店整合不及预期；