事项：

    公司发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入379.43 亿元，同比上涨3.76%；实现归母净利润2.84 亿元，同比下降85.32%；实现扣非归母净利润1.78 亿元，同比下降90.39%。Q3 单季度实现营业收入142.28 亿元，同比上涨10.40%，环比上涨8.50%；实现归母净利润-1.10 亿元，同比下降117.94%，环比下降200.68%；实现扣非归母净利润-2.01 亿元，同比下降136.02%，环比下降401.29%。

    评论：

    2022 年前三季度，在需求和成本端的双重挤压下，化纤行业景气度触底。公司作为全国最大的涤纶企业之一，前三季度涤纶长丝板块营收312.73 亿元，占比总营收80%+；其中POY 208.49 亿元，占比总营收54.9%。上半年长丝低迷主要系华东疫情封控对需求端的压制：自三月开始，以上海为主的华东地区陆续开展疫情封控，对下游织造、印染企业生产开工、物流运输均产生不利影响。从开工情况来看，上半年织机平均开机率62.33%，3、4 月旺季最高仅73%，而往年同期可达80%以上，间接造成长丝累库水平冲抵历史高位。自年初起，POY 库存持续上涨，最高达7 月初33 天，是2016 年以来最高水平。下半年疫情因素逐渐缓解，但随着海外成品油价格下降，聚酯原料大幅下行；为保价与降库存，长丝头部企业自7 月起联合协议减产，POY 库存停止上涨，维持在32 天左右。从企业盈利状况来看，POY 前三季度行业平均生产利润605 元/吨，低于2021 年同期945 元/吨；但对企业而言，30 天以上的库存天数在Q3的下行原料趋势下，造成更大的库存减值压力，业绩触底。

    行业低谷产能出清，或在2023 年迎来改善。近年来，化纤龙头持续扩产加剧市场竞争，也从规模化、一体化、设备后发优势等角度拉开与中小企业的差距。

    行业逆势下，落后产能的劣势被进一步放大，多家小企业陆续宣布破产清算，头部产能占比进一步提升。从行业恢复度来看，截至10 月21 日，下游织机开机率已回升至70.10%，为华东疫情全面封控以来的最高水平；长丝企业平均开工率也由7 月底最低68%回升至75%左右，头部整体可达80%以上。尽管当前涤纶产业链暂未迎来根本性转折点，但持续回暖下，行业或将在2023 年迎来景气度有效改善。

    行业逆势业绩短期承压，持续布局备战景气重启。作为全国Top3 的头部长丝企业，公司拥有630 万吨产能，市占率超过12%。在发展思路上，公司强化一体化产业规模优势，横向与纵向结合发展。横向来看，公司新布局短纤领域，凭借规模化、设备后发等优势冲击行业头部，现已拥有90 万吨产能。纵向来看，公司布局PTA 项目，完善上游产业链，国内拥有500 万吨PTA 产能。此外，在桐乡政策支持下，当地企业先后赴印尼投资开发项目，海外一体化布局或将成为公司集团下一成长点。

    投资建议：行业历史性低景气度下，考虑行业与公司恢复仍具有一定业绩压力，我们下调公司22-24 年归母净利润预测分别至4.21、13.35、20.35 亿元（此前预测为8.07、17.13、26.95 亿元），对应EPS 分别为0.28、0.87、1.33 元，当前市值对应PE 分别为30x、10x、6x。参考公司历史交易PE（TTM）中枢给予2023 年12 倍PE，对应目标价10.44 元，下调至“推荐”评级。

    风险提示：产能投放进度不及预期，原材料大幅波动，需求端恢复不及预期