事件：公司 发布2023 年中报，23H1 公司实现收入16.66 亿元/yoy-10.83%，归母净利润0.42 亿元/yoy+0.56%，扣非归母净利润0.24 亿元/yoy-16.09%。其中23Q2 实现收入9.09 亿元/yoy-10.37%，归母净利润0.39 亿元/yoy-27.49%，扣非归母净利润0.28 亿元/yoy-38.54%。

    　　23H1 公司营业收入减少主要系受人口出生率下降的影响。分业态来看，23H1 门店销售收入12.14 亿元/yoy-10.07%；电子商务收入3.00 亿元/yoy-18.29%；批发收入0.09 亿元/yoy-72.77%；母婴服务收入0.12 亿元/yoy+4.43%；其他业务收入1.31 亿元/yoy+22.02%。

    　　23Q2 盈利能力环比有所改善。从毛利端看，23H1 公司综合毛利率27.89%/同比+0.01pct；分品类来看，母婴服务/其他业务毛利率分别同比+7.70/+0.83pct，奶粉/食品/用品/棉纺/玩具及出行/供应商服务毛利率分别同比-1.17/-4.91/-2.36/-2.37/-7.88/-1.57pct。从费用端看，23H1 公司销售/管理/财务费用率分别为21.01%/3.25%/1.09%，同比分别+0.75/+0.06/-0.28pct。综合来看，23H1 公司归母净利润率2.49%/同比+0.28pct，扣非归母净利率1.43%/同比-0.09pct；而23Q2 公司归母净利润率4.27%/环比一季度+3.92pct，扣非归母净利率3.07%/环比一季度+3.60pct，盈利能力环比有所改善。

    　　优化低效门店，提高运营效率。23H1 公司新增线下门店8 家，关闭19家。截至2023 年二季度末公司线下门店总数 460 家，较2022 年四季度末净减少11 家。公司持续推进“爱婴室+贝贝熊”跨区域整合，我们认为调整期门店数量净减少或是并购后续正常管理节奏。公司以单店质量为核心，通过调整低效门店、优化门店经营面积等提高单店坪效，通过商品组合的优化等提高门店毛利水平。我们认为随着门店优化调整，以及供应链能力持续强化，后续门店效能有望逐步释放。

    　　我们认为虽然当前出生率存在压力，但母婴产品及服务仍会朝着品牌化&品质化方向迈进。公司作为跨区域母婴连锁零售龙头企业，随着线下门店持续优化带动单店高质量发展，后续效能或将逐步释放。

    　　盈利预测：根据Wind 一致预期，2023-2025 年公司归母净利润分别为1.00/1.17/1.33 亿元，8 月22 日收盘价对应PE 分别为23/19/17 倍。

    　　风险提示：行业竞争加剧，门店拓展不及预期，收购整合效果不达预期等。