事件：公司发布2022 三季报，22Q1-3 实现营收26.22 亿元，yoy+58.5%，实现归母净利润0.45 亿元，yoy+33.5%，扣非后归母净利0.22 亿元，yoy+411.0%。22Q3 实现营收7.53 亿元，yoy+47.0%，实现归母净利润0.04亿元，去年同期为亏损0.13 亿元，扣非归母净利润-0.06 亿元，去年同期为亏损0.23 亿元。

    点评：分业态来看，22Q3 门店销售收入5.63 亿元，yoy+31.6%，主要系21Q4 起并购整合贝贝熊带来持续收入增量；电商业务收入1.23 亿，yoy+200.4%，受益于公司代运营业务品牌合作拓展、自有品牌销售持续加强，线上业务持续放量；批发收入0.03 亿，yoy-64.5%，母婴服务收入0.06亿，yoy+152.3%，主要系早教、托育等业务贡献营收增长，其他收入0.58亿，yoy+76.5%。

    门店数量方面，截止至22Q3 期末共经营线下门店477 家，Q3 新增门店9家，关闭20 家，开店速度较上半年节奏加快。我们判断Q3 关店节奏延续主要系1）公司采用单店引领模式，并购整合期对已有店铺进行全面盈利能力评估，主动实施门店优化调整升级；2）疫情催化下低效门店营业终止所致。

    毛利端：22Q1-3 毛利率28.1%，同降2.6pcts，22Q3 毛利率28.5%，同降1.0pcts，我们推测主要系相对低毛利率的贝贝熊并表带来的结构性影响，未来随着后端供应链整合优化有望逐步改善。费用端，单季度销售/管理/财务费用率分别为23.5%/4.0%/1.5%，同比-3.0pcts/-1.5pcts/-0.6pcts，整体费率管控良好，并购整合后收入体量增速高于费用增长。

    利润端：22Q3 归母净利润0.04 亿元，同比由负转正，归母净利率0.5%，同比去年提升3.0pcts，综合盈利能力改善显著。我们推测净利率提升主要来源于1）门店加速优化调整，主动管理+体量增长摊薄费率；2）电商业务业绩放量，随着线上代运营能力提升，平台自身议价能力增强，同时随着更多品牌品类加入线上渠道，有望驱动整体盈利水平提升。

    投资建议：公司作为跨区域母婴连锁零售龙头企业，爱婴室+贝贝熊双品牌运作充分发挥品牌价值，扩张营销网络，线上业务初具规模，或将成为未来业绩增长引擎。长期来看，随着公司加快线下门店优化带动坪效提升，品牌影响力有望持续加深。考虑到疫情下公司拓店速度放缓，我们小幅下调2022-24 盈利预期，预计2022-24 年实现归母净利润由0.90/1.00/1.10下调至0.73/0.85/0.96 亿元，建议持续关注。

    风险提示：收购整合效果不及预期；出生率持续下行；开店进展不及预期等