公司发布2022 年半年度报告：1）2022H1：公司实现营业收入18.69亿元/+ 63.69%，归母净利润0.41 亿元/-11.83%，归母扣非净利润0.28亿元/+4.91%，营收增长主要系并购贝贝熊业务规模扩大以及线上业务显著增长，利润端受一季度疫情影响较大；2）单Q2：公司实现收入10.14 亿元/+69.41%，归母净利润0.54 亿元/+50.00%，扣非归母净利润0.45 亿元/+84.02%。

    产品结构调整导致毛利率下滑，费用端控制良好。22H1 毛利率下降3.30pcts 至27.88%，主要系毛利率较低的奶粉营收占比提高所致。期间费用率有所下滑，为24.81%/-3.04pcts，其中销售/管理/财务费用率分别为20.26%/3.19%/1.37%，同比-2.28pcts/-0.69pct/-0.07pct。22H1 净利率为2.21%/-1.89pcts。

    电商业务表现亮眼，奶粉产品营收显著提升。分渠道：门店销售实现营收13.50 亿元/+41.57%，报告期内公司加快门店调整，新增线下门店5 家、关闭43 家，已签约并预计三、四季度开业门店14 家；电商渠道全面发力，22H1 实现营收3.87 亿元/+384.26%，新布局代运营业务帮助品牌商在天猫、拼多多等平台建立营销与物流体系，并陆续拓展唯品会、考拉等新渠道；分产品：奶粉类/食品类/用品类/玩具类/棉纺类营收分别+101.92%/+51.77%/+33.51%/+4.23%/+11.18%，电商渠道发展带动奶粉收入显著提升。

    全渠道发力+双品牌融合，持续扩大品牌影响力。1）渠道：线下方面，公司对现有门店全面评估，主动优化低效门店、合理控制分布密度；线上方面，公域私域双轨双驱并向销售，大力布局天猫、京东、拼多多等主流平台，通过自营APP、微商城、O2O 即时零售渠道加速赋能，并通过社群运营实现拉新与复购。2）品牌：收购贝贝熊后迅速切入华中市场，同时加强自有品牌运营，完成市场、供应链等一体化融合，扎实推进西南重庆市场业务发展，加快渗透华南深圳市场，逐步扩大全国影响力。

    投资建议：中性-A 投资评级。虽然当前出生率有所承压，但随着国家生育支持政策的出台、年轻一代消费力的提升，母婴行业有望受益。

    我们预计公司2022-2024 年实现营收35.65/40.96/45.68 亿元，同比+34.42%/+14.88%/+11.52%，实现归母净利润0.91/1.22/1.47 亿元， 同比+ 24.1%/+33.3%/+20.8%。参考可比公司估值，给予2022 年33xPE，对应6 个月目标价为21.26 元。

    风险提示：疫情反复影响线下消费，门店拓展不及预期，出生率下降等。