事件： 公司发布2021 年三季报， 前三季度共实现营收16.5 亿元/YoY+2.7%，归母净利润3,365万元/YoY-47.5%，扣非归母净利润433万元/YoY-89.0%；其中，单三季度实现营收5.1亿元/YoY-0.4%，归母净亏损1,317万元，扣非归母净亏损2,279万元。公司业绩低于预期。

    　　疫情反复导致门店销售承压，线上销售保持快速增长。分品类来看， Q3公司主要产品奶粉类和用品类收入分别为2.6/1.1亿元， 同比分别+4.5%/-4.3%；棉纺类、食品类、玩具类、车床类和婴儿抚触等服务收入分别为4,683/4,654/1,757/180/225 万元， 同比分别-0.4%/-1.4%/-5.0%/-19.2%/-28.8%。分业态来看，Q3公司线下门店销售收入4.3亿元/YoY-5.1%，电商平台销售收入4,105万元/YoY+108.7%，线上保持快速增长，主要系公司持续进行全渠道零售平台建设，一方面丰富自有电商平台（自营APP、微商城小程序、门店到家小程序等），另一方面积极入驻第三方电商平台（天猫、京东、拼多多、抖音等）。展店方面，Q3公司净开店0家（新开店10家，关闭门店10家），其中上海净关店5家，浙江、江苏、福建、重庆分别净开1/2/1/1家，期末共有298家门店；同时，公司已签约待开业门店13家，预计均将于Q4开业。

    　　毛利率下滑叠加费用率增加，共同拖累Q3利润。Q3公司综合毛利率为29.5%，同比下滑2.3pct，主要系占比较大的奶粉类和用品类毛利率有所下降，同比分别下滑约1.7pct/4.1pct。费用端，Q3公司销售/管理/财务费用率分别为26.5%/5.5%/2.1%，同比分别增加2.9pct/1.0pct/1.8pct。

    　　投资建议：考虑到局部地区疫情反复以及公司并购整合影响，我们下调公司盈利预测，将2021-2023年归母净利润调整至0.84/1.25/1.74亿元，对应EPS分别为0.59/0.88/1.23元/股，下调至“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复，出生率持续下滑，门店拓展不及预期。