公司业绩稳健，营收与净利润小幅增长。2021 年上半年，公司继续围绕全渠道零售平台建设、加码电商平台业务，实现营业收入11.42 亿元，同比2019H1/2020H1 分别-3.19%/+4.18%；实现归母净利润0.47 亿元，同比2019H1/2020H1 分别-24.84%/+6.13%；扣非净利润0.27 亿元，同比2019H1/2020H1 分别-46.69%/-12.06% ； 基本每股收益为0.33 元，2019H1/2020H1 分别为0.62/0.32 元。为分季度来看，Q2 单季度实现营收为5.99 亿元，同比增加3.76%；归母净利润为0.36 亿元，同比增加1.19%，扣非净利润为0.25 亿元，同比下降21.61%。上半年扣非净利同比降低主要由于上半年政府拨付资金0.12 亿元、理财产品投资收益0.14 亿元等，非经常损益净增加0.19 亿元。
多品类拓展，产品品类不断完善。分品类看，公司奶粉类实现营收5.6 亿元，同比增长2.44%，毛利率下降3.04pct 至20.72%；用品类营收2.40 亿元，同比下降4.08%，毛利率增加3.19pct 至28.30%；棉纺类营收1.05 亿元，同比增长15.16%，毛利率增加6.48pct 至42.96%；食品类实现营收0.87 亿元，同比增长3.12%，毛利率下降1.97pct 至30.79%；玩具类实现营收0.40 亿元，同比下降5.0%，毛利率增加9.59pct 至32.53%；车床类/婴儿抚触服务/其他业务营收411.59 万元/840.17 万元/0.95 亿元，同比变化-0.64%/+115.69%/+33.42%，毛利率分别为27.94%/9.68%/89.03%。公司已通过试点店中店模式切入早教赛道，并逐步引进年轻母亲的美妆护肤等产品，产品品类丰富，深挖母婴婴幼儿及相关成员潜在巨大市场。
线下门店为基础，线上发展空间广阔。公司融合线上线下形成辐射全营销网络的经营模式，其中线下门店为发展根基、占比达到83.45%，线上业务占比不足一成、未来发展空间大。具体地，线上电商保持较快增长态势，线上销售收入为7997.67 万元，占营业收入比重7%，同比增长34.42%，毛利率下降1.09pct 到11.98%；线下直营门店经营稳健，收入达9.53 亿元、同比增长0.24%，毛利率增加0.35pct 至27.22%，盈利水平稳定。公司线下渠道主要集中在华东地区，近年向西南、华南地区加快扩张，门店广泛分布于21 个城市。上半年，公司优化门店结构，新开门店18 家、闭店10 家，加上2020 下半年净开店3 家，截至2021 上半年门店数较2020H1增加11 家至298 家，另有14 家门店处于已签约待开业状态。同时，公司数字化赋能新零售，通过精准营销优化供应链，随着公司店面坪效提升、服务升级，新设门店数量增加、发展动力充足，直营门店作为中坚力量驱动公司稳步发展。
毛利率稳步提升，期间费用率增长拖累净利。2021 上半年毛利率为31.19%，同比2019H1/2020H1 分别增长2.32pct/1.04pct，近5 年上半年度毛利率呈稳定上升趋势；公司近5 年期间费用率稳定上升，2021 上半年期间费用率为27.85%，同比2019H1/2020H1 分别上升5.79pct/2.21pct；由于期间费用率涨幅超过毛利涨幅，公司净利率降低，上半年净利率为4.05%，同比2019H1/2020H1 分别下降1.66pct/0.16pct。其中，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为22.53%/3.88%/1.14%，同比分别增长0.63pct/0.23pct/1.35pct。公司销售费率有所提升，主要由于一方面新店租金及装修折旧费用增加，另一方面去年疫情期间公司社保减免、减租等费用减少、费用基数较低。
经营活动现金流量净额同比下降，存货周转情况改善。现金流方面，上半年经营活动产生的现金流量净额为-0.86 亿元，同比下降170.47%；由于补充运营资金周转、短期借款增加3.08 亿，筹资活动产生的现金流量净额同比增加165.41%至2.05 亿元。应收账款管理方面，线上第三方平台电商业务开拓导致公司应收账款周转率降低，2021 上半年公司应收款项同比增长170.44%、预付款项同比增长240.90%，应收账款天数为4.56 天。
投资建议：公司为国内优质母婴零售龙头，围绕“品牌+全渠道”战略目标，深耕华东地区积累深厚的客户资源，品牌认可度高，拟收购华中母婴零售龙头贝贝熊加速扩张。公司积极开展线上业务，公域+私域的双轨流量运营，占比不断提升、未来发展空间大，线下展店加盈利能力优异，全渠道服务水平不断提升。国内三胎政策利好母婴行业，公司作为连锁龙头具备品牌、质量、渠道等优势，有望持续受益。预测公司2021-2023 年EPS分别为0.85 元、1.00 元、1.20 元，对应PE 分别为30X、26X、21X，维持“增持”的投资评级。
风险提示：宏观经济和市场波动风险，消费习惯变化，经营风险，管理风险。