事件描述

    公司披露2021 年中报，公司上半年实现营业收入11.42 亿元，同比增长4.18%，实现归母净利润0.47 亿元，同比增长6.13%；2021Q2，公司实现营业收入5.99 亿元，同比增长3.76%，归母净利润0.36 亿元，同比增长1.19%。

    事件评论

    单二季度门店端收入有所放缓，电商增长亮眼，收入端实现小个位数增长。分渠道来看，测算公司2021Q1-Q2 门店销售收入增速分别为3.29%、-2.52%，Q1-Q2净增门店分别为0 家（新开6 家、闭店6 家）、8 家（新开12 家、闭店4 家），上半年合计新开店18 家，节奏符合预期，在单二季度净开店增加的情况下，公司门店端销售增速放缓，我们判断可能为同店的放缓所致；电商渠道在二季度发力显著，今年一季度和二季度收入分别为2627 万元和5369 万元，同比变化幅度分别为-8.58%和74.6%，上半年电商渠道整体销售占比达到7%。

    上半年毛利率延续提升态势，渠道价值犹存、自有品牌战略扎实推进。上半年公司综合毛利率同比提升1.04 个百分点，主因：1）高毛利率的其他业务收入增长33%、远高于公司收入增速，凸显了专业连锁的渠道价值；2）用品、棉纺等主要品类2021H1 毛利率提升3.19、6.48 个百分点，预计主要为自有品牌的占比增加所致。

    趋势来看，2021Q1-Q2 毛利率提升幅度分别为1.31 和0.81 个百分点，提升幅度放缓，判断主因单二季度电商增速大幅提升、而电商渠道毛利率偏低所致；2021Q1-Q2 销售费用率的提升幅度为-0.54%和1.69%，管理费用率基本平稳，以上促使单二季度归母净利润增速有所放缓、扣非净利润出现小幅负增长，我们判断主因：1）预计单二季度同店放缓，同时单二季度开店环比提速，带来相应开店费用上升；2）电商新渠道的开拓阶段性需要投入费用。

    投资建议：我们判断，在线下母婴专业连锁渠道：专业服务溢价+体验功能的价值依旧长期存在的前提下，且公司在行业经营承压阶段积极展开并购扩张，前期公告拟收购华中母婴龙头贝贝熊已是良好开端，在当前存量门店逐步调整至供需平衡之后，公司业绩有望逐步企稳回升。预计2021-2023 年EPS 分别为0.95、1.20和1.60 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 出生率大幅下滑；

    2. 电商渠道拓展进度较慢。