事件：8 月19 日公司公告，2021H1 公司实现营收11.42 亿元/同比+4.18%，归母净利润4682.75 万元/同比+6.13%，扣非归母净利润2713.59 万元/同比-12.06%，经营性现金流净额-8600.72 万元，上期为1.22 亿元，同比下降170.47%；其中2021Q2 实现营收5.99 亿元/同比+3.76%，归母净利润3570.18 万元/同比+1.19%，扣非归母净利润2465.87 万元/同比-21.61%。

    调整门店布局，关闭低坪效门店，同店同比近似持平。1）2021H1 期间，公司新开店18 家，闭店10 家，期末门店数为298 家；公司店铺整体营业面积为18.76 万平方米，同比增长8.6%。受疫情影响，公司积极优化门店结构和布局（上海/浙江/江苏/福建/广东各开店4/5/6/1/2 家、上海/浙江/江苏/福建关店3/3/2/2 家，期末上海/浙江/江苏/福建/重庆/广东门店有98/65/70/46/15/4 家），调整低坪效门店。2）同店基本持平，2021H1 公司实现营收11.42 亿元，同比增长4.18%；3）分区域看，上海/浙江/江苏/福建/重庆/广东分别实现营收4.78 亿元/1.95 亿元/1.90 亿元/1.56 亿元/0.23 亿元/0.06 亿元，同比-4.61%/+9.24%/+9.51%/+4.51%/+6.11%/+246.77%。4）分业务看，门店销售/电商业务/批发业务/婴儿抚触/其他业务实现营收9.53 亿元/0.80 亿元/0.05 亿元/0.08 亿元/0.95 亿元，同比+0.24%/+34.42%/-53.16%/+115.69%/+33.42%。

    商品结构继续恢复，综合毛利率同比上升，费用有所增加。报告期内，棉纺类产品销售占比略有上升，分大类来看，奶粉类/用品类/棉纺类/食品类/玩具类/车床类分别实现营收5.62 亿元/2.40 亿元/1.05 亿元/0.87亿元/0.40 亿元/0.04 亿元，同比+2.44%/-4.08%/+15.16%/+3.12%/-5.00%/-0.64%，商品结构调整恢复。分品类毛利率上，奶粉类/用品类/棉纺类/食品类/玩具类/车床类-3.04pct/+3.19pct/+6.48pct/-1.97pct/+9.59pct/+1.11pct，综合毛利率合计提升1.04pct 至31.19%。2）费用率上，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.63pct/+0.23pct/1.35pct 至22.53%/3.88%/1.44%；销售及管理费用增加主要系新店租金、装修折旧及社保恢复缴纳带来员工费用上升所致，财务费用的增加主要是由于新的租赁准则的使用。

    业务顺应趋势转型，拟收购贝贝熊推动区域互补发展。报告期内，公司围绕“品牌+全渠道”目标：1）加码电商业务，2021H1 线上销售额占比达7%/同比+34.42%，线上毛利额同比增长23.17%，实现营收毛利双提升；2）开展异业合作，同时借助公众号、小红书、抖音等新媒体矩阵，引爆时尚生活节展会、爱婴室育儿百科、第二届 618 厨王争霸赛等话题量，吸引众多 KOL 及明星、品牌方、育儿家庭的积极响应与参与；3）深挖“她经济”潜在市场，针对年轻父母，特别是年轻时尚的妈妈们，逐步引进了女性需要的日常美妆、护肤及卫生用品等产品等等。

    同时报告期内，公司拟收购贝贝熊，后者为华中地区母婴连锁龙头，在湖南、湖北、江苏、江西、四川等地拥有240 余家门店，2020 年营收/净利润分别为8.86/-0.18 亿元，有望帮助公司扩大扩张范围，并在供应链、产品、市场拓展领域形成协同效应。

    投资建议：公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。当前处于门店布局调整期，顺应趋势转型，品类结构、毛利结构有所恢复。预计2021-2022 年归母净利润分别为1.24 亿元/1.41 亿元/1.60 亿元，EPS 为0.87、0.99、1.12 元/股，当前股价对应PE 分别为32/28/25倍，6 个月目标价30 元，维持“买入”评级。

    风险提示：1）疫情严重影响消费致使展店长期不及预期；2）上海地区同店长期大幅下滑；3）供应链优化不及预期；4）行业竞争严重加剧。