公司23Q3 归母净利润环比提升，光伏业务稳步推进，光转胶膜、焊线胶带有望持续放量，锂电及3C 业务迅速发展，多元化新品迭出。考虑到光伏组件价格迅速下降，产业链利润受压缩，光伏胶膜竞争较为激烈，异质结组件规模出货放缓，公司主营光伏背板、胶膜产品盈利能力受到压制，我们调整公司2023-2025 年归母净利润预测至1.33、2.90、3.83 亿元（原预测为5.44、7.75、9.20 亿元）。参考可比公司及公司历史估值水平，给予公司2024 年30 倍PE，下调目标价至20 元（原目标价为31 元），维持“买入”评级。

    　　公司23Q3 归母净利润环比提升。2023Q1-Q3 公司实现营收、归母净利润33.4、0.85 亿元，同比+4%、-63%，23Q3 营收、归母净利润分别为11.2、0.35 亿元，同比+16%、-35%，环比-5%、+103%。23Q3 资产减值科目不再拖累业绩表现，实现归母净利润环比改善。

    　　胶膜业务出货量保持高增长，粒子价格波动对胶膜盈利影响较大。公司2023 年前三季度胶膜出货量为2.0 亿平，同比+68%，保持高速增长。公司23Q3 胶膜销售单价环比下降6.7%，粒子采购成本环比下降11.2%，盈利能力有一定程度修复。根据百川盈孚数据，10 月份光伏级EVA（浙石化）粒子价格环比下降18%，我们认为23Q4 普通胶膜因高价原材料盈利能力或将降低，但光转胶膜等特色产品出货量将继续增长，胶膜业务盈利压力整体将得到缓解。

    　　拟扩产光转胶膜，积极拥抱N 型时代。公司于10 月31 日公告拟于安徽宣城投资建设50GW 光转胶膜及其他先进光伏电池封装材料项目，一期为年产6GW光转胶膜，项目建设周期为24 个月。宣城市具备异质结光伏产业链集群，产能扩张有利于公司享受规模经济效应，巩固公司光转胶膜的技术产品优势，提升公司盈利能力和市场竞争力。我们认为，光转胶膜相较于传统光伏封装胶膜具备一定的溢价能力，公司作为行业龙头，产能释放将实现产品结构优化，提升盈利能力。

    　　BC 焊线胶带等新品推广，差异化产品彰显研发实力。公司推出BC 电池焊线胶带，能够遮挡电池片缝隙，实现发电效率的增益与外观的美化效果，根据公司公告，焊线胶带目前给某头部组件厂商供货且已顺利起量，单月销售额已超1000万元。BC 电池领先企业隆基股份、爱旭股份均公告将积极扩张产能，我们认为公司有望在BC 电池领域通过差异化产品获得竞争优势。

    　　锂电及消费电子业务迅速发展，多元化布局成长可期。公司积极保持现有产品的市场占有率，通过客户开拓、产品升级保持盈利能力，同时推出车规级FFC绝缘胶膜、电芯壳体高强度绝缘胶带、水冷板绝缘胶膜等产品积极导入，订单有望放量。公司锂电及消费电子业务迅速发展，随新增产能逐渐释放，预计将突破限制瓶颈，实现业务高速发展。

    　　风险因素：光伏新增装机量不及预期；异质结组件、BC 组件出货量不及预期；原材料价格剧烈波动；新增产能建设不及预期；行业竞争加剧的风险。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到光伏组件价格迅速下降，产业链利润受压缩，光伏胶膜竞争较为激烈，异质结组件规模出货放缓，公司主营光伏背板、胶膜产品盈利能力受到压制，我们下调公司2023-2025 年归母净利润预测至1.33、2.90、3.83 亿元（原预测为5.44、7.75、9.20 亿元），对应2023-2025 年EPS预测为0.30、0.66、0.87 元。光伏辅材可比公司福斯特、福莱特、宇邦新材2024年Wind 一致预期平均值为15 倍PE，公司自上市以来PE-TTM平均值为64 倍，10/20/30 分位数分别为41/47/52 倍。考虑到公司光转胶膜、焊线胶带属于新兴产品，在光伏辅材充分竞争的环境下具有一定的技术溢价，给予公司2024 年30 倍PE，下调目标价至20 元（原目标价为31 元），维持“买入”评级。