3Q23 业绩低于我们预期

    公司公布三季度业绩：1-3Q23 收入9.07 亿元，同比+62%；归母净利润约1.82 亿元，同比+16%。对应3Q23：收入2.82 亿元，同比+56%，环比-1%；归母净利润0.45 亿元，同比-16%，环比-25%；业绩低于我们的预期，我们认为主因下游需求修复有所放缓，炼厂检修率提升导致液体化学品产量有所下降。

    发展趋势

    三季度利润率继续承压。三季度公司毛利率为29.2%，同/比分别下降15.1ppt/3.0ppt，净利润率为16.0%，同环比分别下降14.0ppt/5.0ppt。我们认为净利润率同环比均承压的原因是1）公司内贸需求仍疲软，但公司运力增长较快（1H23 较2022 年末内贸液体化学品船载重吨增加20.1%，较1H22 末增加51.8%）；2）公司刚进入外贸水运行业，仍在磨合初期。

    三季度沿海化学品船运价环比有所下行，需求复苏仍在途中。根据船信宝数据，三季度沿海化学品船平均运价环比均有所下行（例如大连-宁波6,000MT 船型环比下降10.2%，宁波-古雷6,000MT 船型环比下降5.7%，惠州到张家港6,000MT 环比下降12.2%），最主要需求复苏仍在途中。我们认为年底会部分签署2024 年COA 的协议，需求复苏不及预期或对明年COA 价格有一定影响。

    行业运力持续整合，公司保持领先地位。根据交通运输部，公司在 2023年新增沿海省际散装液体危险货物船舶运力专家综合评审中再次获得第一（化学品船），另外公司公告投资不超过1.8 亿元投资一艘内外贸兼营不锈钢化学品船舶，我们认为均有望加强公司作为市场龙头的地位。实际上根据公司公告，截至1H23，公司拥有各类散装液体危险货物船舶合计29 艘，总运力达34.59 万载重吨，其中内贸液体化学品运力合计达20.34 万载重吨，市占率达13.9%，较2019 年上升8.6%。

    盈利预测与估值

    考虑到需求疲软，我们下调2023 年/2024 年盈利22.5%/18.3%至2.36 亿元/3.34 亿元，当前股价对应18.4 倍/13.0 倍2023 年/2024 市盈率，维持跑赢行业评级，考虑到危化品物流板块整体估值有所下降，我们下调目标价28.2%至21.1 元/股，对应2023 年/2024 年25.0 倍/17.7 倍市盈率，较当前股价有36.1%的上行空间。

    风险

    上游化工品产量增速下滑，公司新船下水进度不及预期。