公司25Q3 营收4 亿同减49%，归母净利-0.5 亿，扣非后归母净利-0.6 亿。

    　　公司25Q1-3 营收13 亿同减43%，归母净利-0.41 亿，扣非后归母净利-0.88亿。

    　　25Q1-3 公司代理经销渠道营收8 亿毛利率8%，同减46%；直营工程渠道营收2 亿毛利率14%，同减58%；外贸出口渠道营收1 亿毛利率16%，同增86%；加盟服务渠道营收1 亿毛利率95%，同增21%。

    　　截至25Q3 公司代理经销商合计7.4 万家，较年初增长约1 万家。

    　　公司商业模式正逐步从重资产投入向轻资产运营转型具体体现在：1）品牌维度：从单品牌向多品牌延伸；2）产品维度：从木门成品向上游原材料及下游木门设计、测量、安装、运输服务延伸；从单一木门产品向整装产品拓展。3）渠道维度：工程渠道从聚焦国内市场向开拓国际市场迈进，从直营模式向代理模式发展；零售渠道则从线下销售向线上销售转变，从城市套房市场向乡村别墅领域下沉。4）价格维度：构建代理制、直营制与直营合伙制并行的混合模式。

    　　随着商业模式的调整，公司的管理模式同步更新，即公司的组织架构、管理控制、人力资源随之变化。1）组织架构：公司的组织架构从“垂直化”向“扁平化”、“矩阵式”转型，减少中间管理层级、增强员工之间协作，实现公司资源的灵活调配、有效提升公司的运营效率和创新能力，便于公司快速适应变化的市场环境。2）管理控制：公司建立“漏斗式”的管控模式，通过“逐层筛选、逐步聚焦”的规则，减少无效投入、优化资源配置，最终实现精准管控、高效决策。

    　　调整盈利预测，给予“持有”评级

    　　基于25Q1-3 财务表现，考虑消费环境疲软及房地产下行压力，我们调整盈利预测，调整投资评级；我们预计公司25-27 年归母净利分别为-0.09 亿、0.2 亿以及0.3 亿（25-26 年前值为2.6 亿及3 亿），EPS 分别为-0.05/0.1/0.2元。

    　　风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。