Q3 公司收入同比+17.1%,主要受现金收款渠道收入增长带动;经营性利润也略有增长。考虑到竣工承压,预计公司工程渠道仍将面临压力,公司增长将由经销商渠道增长带动。
Q3 经营性利润和收入均有增长。2023Q1-Q3,公司营业收入/归母净利润为27.0亿/2.9 亿元,同比+22.2%/+842.5%,其中2023Q3 营业收入为11.0 亿元,同比+17.1%,归母净利润1.5 亿元,我们测算2022Q3 剔除减值影响净利润约为1.3-1.4 亿元。
工程直营渠道承压,现金收款渠道收入占比约70%。2023Q1-Q3/2023Q3,工程直营渠道收入同比+11.1%/-14.9%,受竣工放缓影响,工程直营渠道承压,我们测算剔除恒大2023Q3 工程直营收入约下滑30%。Q3 公司新拓展50+家代理商,叠加此前拓展代理商收入放量,2023Q1-Q3/2023Q3 工程代理渠道收入同比+54.0%/+75.2%,仍维持较快增长。2023Q1-Q3/2023Q3,经销商渠道收入同比+19.6%/+13.9%,经销商收入增速放缓主要受外部环境及公司渠道调整影响。2023Q3,工程直营/工程代理/经销渠道收入占比分别为29%/41%/28%(2023H1 39%/28%/29%),现金收款渠道收入占比约70%,渠道结构进一步优化。
经销渠道和其他业务带动毛利率上行,经营性利润率相对稳定。2023Q3,公司毛利率26.76%,同比+3.38pcts,其中工程直营/工程代理/经销商渠道毛利率32.42%/20.17%/ 25.49%,同比-2.27/-1.43/+3.67pcts,主营业务整体毛利率为25.42%,同比-1.68pcts。公司毛利率改善主因为:(1)控费降本效果显现;(2)渠道让利政策优化;(3)原材料成本回落;(4)其它业务毛利率改善较多。2023Q3,公司销售费用率/管理费用率同比-0.63/-0.96pct 至5.47%/1.61%,主因为公司优化人员结构和提升费用投放效率。
风险因素:保交楼需求减少;市场竞争加剧;下游客户现金流恶化导致应收账款回款困难;房地产成交量下滑导致对公司产品需求降低;精装修渗透率放缓等。
盈利预测、估值与评级:考虑竣工放缓带来的压力,下调2023-2025 年公司营业收入预测为37.9 亿/43.3 亿/48.5 亿元(原预测为39.5 亿/45.0 亿/52.4 亿元);考虑到原材料成本回落、公司减少渠道投入等因素,略微上调归母净利润预测为3.6 亿/4.2 亿/4.6 亿元(原预测为3.4 亿/3.7 亿/4.3 亿元)。参考Wind 一致预期家居行业2023 年PE 为17 倍,给予公司2023 年17 倍PE,目标价35 元,维持“增持”评级。