事件：公司发布2023 年半年报。①2023H1 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润16.02/1.42/1.13 亿元，同比+26.06%/+21.75%/+102.62%；②23Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润9.19/0.83/0.75 亿元，同比+17.92%/+36.33%/+57.37%。

    　　23Q2 工程代理渠道维持快速增长、工程直营及代理商渠道增速略有放缓：

    　　2023H1 经销商/工程直营/工程代理渠道分别实现收入4.38/5.99/4.29 亿元，同比+23.71%/+31.76%/+37.50%；其中Q2 经销商/工程直营/工程代理渠道分别实现收入2.69/3.21/2.55 亿元，同比+18.73%/+16.08%/+33.25%。工程渠道受益于保交楼增长较快，经销商渠道受益于门店数量快速提升（2023H1 共30208家，相比2022 年底净增5604 家）维持稳健增长。

    　　木门新产能逐步投产，柜类等定制新品持续放量：2023H1，夹板模压门/实木复合门/ 柜类/ 其他产品分别实现收入9.37/3.30/1.18/1.35 亿元， 同比+22.33%/+30.39%/+78.52%/+74.89%；其中Q2 夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现收入5.72/1.65/0.53/0.86 亿元， 同比+21.64%/-2.36%/+65.08%/+86.35%。随江山莲华山防火门20 万套产线与重庆江山欧派木门首批45 万套产线逐步投入使用、柜类等定制品类持续拓展，有望进一步打开公司成长空间。

    　　款清业务占比提升导致毛利率同比承压：2023H1 公司毛利率和净利率分别为23.50%/8.86%，同比-5.18/-0.31pct；其中Q2 毛利率和净利率分别为24.86%/9.07%，同比-6.19/+1.22pct。毛利率下降主要系毛利较低的款清业务收入占比提升所致。随着规模效应与经销渠道品牌化优势显现，公司盈利能力有望回暖。

    　　销售费用率明显下降：2023H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.77%/2.79%/3.52%/0.38%，同比-5.58/-0.91/-0.25/+0.23pct；其中Q2 公司销售/管理/研发/ 财务费用率分别为8.21%/2.85%/3.61%/0.30% ， 同比-5.80/-0.45/+0.03/+0.20pct。销售费用率下降主要系广宣费大幅减少所致。

    　　23H1 现金流同比改善：公司2023H1 实现经营性现金流净额为0.45 亿元，同比转正；其中Q2 实现经营性活动产生的现金流净额为0.78 亿元，同比+1.59%。公司2023H1 末合同负债及预收账款合计2.99 亿元，同比+30.94%，环比Q1 末变动-4.8%；应收账款以及票据合计7.95 亿元，同比-38.06%，环比Q1 末变动+0.5%；存货总额为4.41 亿元，同比-7.44%，环比Q1 末变动-1.71%。

    　　盈利预测：我们预计2023-2025 年实现营业收入40.7、46.8、53.8 亿元，分别同比增长26.8%、15.0%、15.0%；实现归属于母公司净利润3.9、4.5、5.2 亿元，2023年扭亏为盈，2024-2025 年分别同比增长15.4%、15.2%；对应2023 年8 月22 日股价的P/E 为17.0、14.7、12.8 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：地产行业波动风险，居民消费需求下降风险，渠道拓展不及预期风险。