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    公司发布2022 年半年报：22H1 营收12.7 亿元/-9.7%，归母净利润1.14 亿元/-37.2%，扣非归母净利润0.56 亿元/-62.5%；经营活动现金流量净额-0.69 亿元/（去年同期为-4.83 亿元），EPS（基本）为1.11 元/股，同比变动-34.3%，ROE(加权)为6.13%/-4.08pct。

    简评

    疫情+地产项目进度延后+成本上行影响下，22Q2 业绩下滑明显。

    22Q2 营收7.8 亿元/-16.4%，主要系21Q2 高基数下，市场需求放缓叠加疫情影响；22Q2 归母净利润0.61 亿元/-57.6%，主要系公司大力推动营销变革，销售费用投入明显增大。

    22Q2 毛利率改善，渠道推广阶段销售费用投入加大。22Q2 毛利率31.1%/+0.36pct，较22Q1 上升6.14pct，主要得益于部分产品提价。22H1 毛利率28.7%/-1.62pct,主要系毛利较高的直营工程渠道收入占比下降，毛利较低的代理商工程渠道和经销商渠道收入占比提升。费用端，22H1 销售费用率13.4%/+4.45pct，主要系公司加大广告宣传费（同比+440.7%）及售后服务费（同比+75.1%）投入；22H1 管理费用率3.7%/+0.34pct，研发费用率3.8%/+0.46pct。22H1 净利率为8.94%/-3.92pct。

    渠道转型成效渐显，工程代理、经销商渠道高增。在直营工程渠道缩窄下，公司积极拓展多元渠道，加速布局经销商和家装渠道。

    1）经销商渠道：22H1 营收3.54 亿元/+52.2%,占主营业务占比为30.5%/+12.4pct，毛利率为19.8%/+1.84pct。公司加大招商力度，截至22 年6 月底，已在全国范围内拥有各类经销商20119 余家（相较21 年底的13469 家增长49.4%）；2）大宗渠道：22H1 工程渠道及代理商渠道营收4.55、3.12 亿元，同比-40.4%、34.1%，占主营业务占比为39.1%/26.9%。公司聚焦央企、国企和优质民企客户，并大力发展工程代理渠道，截至22 年6 月底，已有370余家工程代理商（较年初增加70 余家）。

    门类产品线布局丰富，由木门单品向门墙柜一体化拓展。22H1公司夹板模压门、实木复合门、柜类产品营收为7.66/2.53/0.66亿元，同比-3.5%/-26.9%/-28.7%。公司江山莲华山工业园防火门产线项目首批生产线已投入使用，年设计产能20 万套；重庆江山欧派年产120 万套木门项目首批产线投入使用，年设计产能45 万套。

    投资建议：预计22-24 年营收35.1、41.5、49.3 亿元，同增11.2%、18.1%、19.0%；归母净利润3.42、4.08、4.94 亿元，同增33.0%、19.4%、21.1%，对应22-24 年PE 为17.0、14.2、11.8x，维持“买入”评级。

    风险因素：地产行业持续下行、行业竞争加剧、渠道拓展不及预期等