事件：公司发布2022 年中报。2022 年上半年公司实现营业收入12.70 亿元，同比-9.

    　　7%；归母净利润1.17 亿元，同比-34.3%；扣非净利润0.56 亿元，同比-62.5%，非经常性损益6075 万，其中税前当期政府补助6918 万。单季度看，公司22Q2 实现营业收入7.80 亿元，同比-16.4%；归母净利润0.61 亿元，同比-57.6%；扣非净利润0.48亿元，同比-60.4%。22H1 经营活动现金净流量-0.69 亿元，较去年同期大幅增加，主要系本期销售结构优化、款清业务占比上升。

    　　成本上行叠加渠道结构变化影响毛利，加大零售投入推动营销变革。22H1 公司实现销售毛利率28.68%（-1.62pct.），归母净利率9.17%（-3.44pct.），扣非净利率4.39%（-6.19pct.），其中Q2 单季度毛利率31.05%（+0.36pct.），归母净利率7.85%（-7.62pct.），扣非净利率6.10%（-6.78pct.）。费用端看，22H1 公司销售费用率为13.35%（+4.45pct.），主要系广宣费、维护费增加；财务费用率0.15%（-0.1pct.），主要系利息收入增加；管理费用率3.70%（+0.24pct.）；研发费用率3.76%（+0.46pct.）。盈利能力核心影响因素为：1）原材料价格上行叠加应收款项账期延长，致成本承压；2）销售结构调整，高毛利率直营工程渠道收入占比下降、低毛利率代理工程渠道/经销商渠道收入占比提升；3）公司大力推动营销变革，销售费用同比+35.4%。

    　　渠道结构调整进行时，关注零售业务核心竞争力提升。

    　　1）大宗渠道：22H1 公司大宗渠道营业收入8.08 亿元（-23.6%），毛利率28.88%（-3.73pct.），其中工程/代理商渠道分别实现营收4.55/3.12 亿元，同比-40.4%/+34.1%，毛利率为32.52%/25.37%，同比-2.42/-2.88pct.。单季度看，22Q2 公司大宗渠道营业收入4.90 亿元（-30%），毛利率29.35%（-4.15pct.），若剔除去年同期大客户基数影响，我们预计同比降幅约10%+。工程/代理商渠道22Q2 分别实现营收2.76/1.92 亿元，分别同比-46.3%/+31.7%，毛利率为29.65%/27.18%，分别同比-4.37/-3.92pct.。根据奥维云网，2022 年1-5 月住宅精装新开盘项目共计676 个，同比-45.4%，在行业红利消退背景下，公司积极调整大宗业务策略，从聚焦直营转为直营/代理并进，截至2022 年6 月，公司工程代理商370 余家（较年初约增加70 家）。

    　　2）经销渠道：22H1 公司经销渠道营业收入3.54 亿，同比增长52.2%，毛利率19.82%（+1.84pct.），单季度看，22Q2 公司经销渠道营业收入2.27 亿元（+42%），毛利率21.29%（+1.44pct.）。公司取消经销商独家代理模式和原有的标准门店要求，推行门店经销商、家装经销商同步开拓的业务模式，目前公司已在全国范围内拥有各类经销商20119 家（较年初约增加6650 家），线上渠道已自建“欧派有品网上商城”并全面入住京东旗舰店、阿里巴巴网站、抖音商城、苏宁云等，实现线下线上全渠道覆盖，展望下半年，公司持续深化渠道建设，关注零售业务增长。

    　　多元化产能建设更进一步，积极探寻产线自动化。分产品看，2022H1 夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现营收7.66/2.53/0.66/0.77 亿元，分别同比-3.5%/-26.

    　　9%/-28.7%/32.9%，毛利率分别为29.27%/21.25%/22.37%/14.03%，分别同比-1.8/-8.7/-3.1/-8.4pct.。公司防火门项目和重庆年产120 万套木门项目首批产线分别于22Q1/Q2 投产，年设计产能为20/45 万套，多元化产能更进一步。

    　　投资建议：公司具备客户储备和规模化交付优势，经销渠道开拓顺利。我们预期公司2022-2024 年销售收入为35.1、42.2、50.3 亿元，同比增长11.2%、20.2%、19.3%，实现归母净利润3.43、4.34、5.45 亿元（由于渠道结构调整、材料成本承压叠加销售费用投入加大，下调盈利预测，前次预测值为4.51、5.31、6.22 亿元），同比增长33.6%、26.6%、25.5%，EPS 为2.51、3.18、3.99 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅度波动风险、地产景气下滑风险、客户拓展不及预期风险