事件描述

    2020 年度实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润30.12/4.26/3.93 亿元， 同增48.60%/62.96%/71.83%，单Q4 同增43.11%/39.14%/32.65%。2021Q1 营收/归母净利润/ 扣非净利润同比变动57.71%/-11.66%/53.41% ， 较2019Q1 增长96.01%/217.54%/217.24%，2 年CAGR 分别为40%/78%/78%。

    事件评论

    收入持续高增长。2020 全年收入同增48.6%，大宗/经销渠道同增54.80%/12.95%，高增长主要靠大宗驱动，其中对恒大销售约5.9 亿元，同增13%，占比下降至19.5% ； 分品类看， 模压门/ 实木复合门/ 柜类/ 其他产品同增59.39%/15.71%/238.03%/62.12%。2021Q1 收入同增57.7%，大宗/经销同增38.29%/270.57%，大宗保持较高增长，经销渠道恢复增长。

    2020 年利润率提升。2020 年扣非净利率同增1.77pcts，核心由毛利率带动，2020年毛销差提升2.7pcts，管理/研发/财务费用同比变动-0.76/-0.74/+0.34pcts。单Q4扣非净利同降0.88pcts，主因财务费用率同比提升2.33pcts，毛销差同比提升1.15pcts。2021Q1 扣非净利率同降0.2pcts，主因毛销差同降0.37pcts。而2021Q1归母净利润增速下降，主因去年同期政府补助高基数。2020 年收现比为74%，同比下降30.5pcts，2021Q1 收现比为114%，同比提升18.5pcts，而2021Q1 经营性现金流净额为-3.65 亿元，主因支付材料款、薪资、税费增加。

    竣工持续回暖，同时看好精装趋势。竣工至去年四季度出现增长趋势，而今年Q1竣工较2019Q1 房屋竣工增长3.5%，看好竣工持续回暖。根据奥维云网数据，2020 年精装比例为31%，因资金压力、疫情等因素影响，精装比例阶段性下降。

    从中长期看，考虑到国内持续推进绿色建筑，精装修作为一种集中化、集约化的装修方式，看好精装比例持续提升。

    公司竞争优势显著、成长路径清晰。公司深耕木门To B 业务的供应链运营，凭借“以低成本提供极具性价比的产品和服务”的核心竞争力，以及全国产能布局的逐步落地（2020 年莲华山工业园年产120 万套木门项目及重庆欧派基地已投产，兰考基地产能稳步提升），不断强化与优质地产商的深度绑定，或将持续提份额。同时公司拓展防火门、入户门等，进一步打开成长空间。预计公司2021-2023 年归母净利润为6.01/7.86/9.82 亿元，对应PE 为20/15/12 倍。

    风险提示

    1. 房地产增速低于预期；

    2. 工程客户与品类拓展不及预期。