九华旅游发布2023 年年报。聚焦23 年全年表现：从营收/利润表现来看，2023 年公司营业收入7.34 亿元/同比+117.94%，较19 年同期+34.70%；归母净利润1.75亿元/同比扭亏为盈，较19年同期+49.26%；对应ROE 为13.12%/19年同期为10.17%。从各项费用率表现来看，2023 年公司销售费用率5.36%/同比-1.85pcts，较19 年同期+0.08pcts；管理费用率13.00%/同比-8.07pcts，较19 年同期-1.17pcts；财务费用率-0.26%/23 年同期为-0.23%，19 年同期为-0.12%。从毛利率/ 净利率表现来看，2023 年公司毛利率49.62%/同比+23.18pcts，较19 年同期+1.49pcts；净利率24.14%/同比+28.26pcts，较19年同期+2.35pcts。聚焦24Q1 表现，24Q1 收入1.80 亿元/同比-6.13%，较19年同期+34.69%；归母净利润0.52 亿元/同比-15.80%，较19 年同期+34.40%。

    我们认为，从23 年公司业绩表现来看，1）高固定成本/低变动成本使归母净利润增速与收入增速比大于1，带来业绩高弹性；2）销售及管理费用绝对值提升，但销售费用率/管理费用率把控能力强劲，促净利率上行；3）公司23 年ROE 水平较高，展现强盈利能力。从24Q1 公司业绩表现来看，24Q1 公司收入/归母净利润较23 年同期有所下滑，我们认为主要是气候因素所致，24 年2 月21 日以来数日雨雪冰冻天气导致景区暂停开放，使24Q1 可接待游客天数少于23 年同期。

    分红计划与新项目预期：分红远超19 年同期水平，计划于24 年12 月动工建设狮子峰景区。从分红计划来看，公司23 年计划每10 股派发现金股利7.9元（含税）（19 年为每10 股2.2 元），共派现金股利0.87 亿元；股利占归母净利润比例为50.06%（19 年为20.81%），以4 月18 日收盘价计算，股息率为2.04%。23 年派发股利远超19 年同期水平。从未来投资计划来看，公司狮子峰景区索道客运项目预计24 年12 月动工，26 年11 月交付使用，其中包括索道项目及高山游览步道项目项目；新增总投资3.26 亿元，其中索道约2.95 亿元，高山游览步道约0.31 亿元，24 年预计投资额8000 万元；预计索道单向运输能力1600 人/小时，游览步道实际长度约3415 米，宽度控制在1.5-2 米。狮子峰位处九华山周边，索道项目提上议程将为其带来中长期新逻辑。

    投资建议：看好九华旅游后续成长，聚焦三大逻辑：1）交通优化：停车场扩建/池黄高铁开通预期/九华山机场扩建预期优化景区交通，后续客流有望增长；2）业绩弹性：酒店/索道缆车/客运业务业绩弹性大，23 年归母净利润与收入增长比高于1 的趋势有望延续，客流增长将促毛利率/净利率优化；3）需求旺盛：九华山高知名度叠加佛教圣地属性带来长期高热度，寺庙游属性匹配年轻群体需求，需求端有望长期旺盛。预计公司24-26 年归母净利润2.30/2.44/2.61亿元，对应PE 值为18X/17X/16X，维持“推荐”评级。

    风险提示：景区热点风向转移风险，交通优化项目落地时间不及预期风险.