核心观点：九华旅游是较为稀缺的自然+文化属性景区，重游率高、历史业绩稳健。

    　　看短期，疫后业绩弹性有望超预期；看长期，交通改善与景区新项目落地奠定未来成长性。

    　　首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计，公司23/24/25 年的营业收入为7.25/8.31/8.85 亿元，增速118%/15%/6%，归母净利润1.90/2.36/2.55 亿元，增速1489%/24%/8%，对应PE 21.9/17.7/16.4 x。考虑到公司业务的盈利性和未来新项目的成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　坐拥九华山核心景区资源，多元化业务并存。公司主要业务为索道、酒店、客运与旅行社。其中，毛利贡献较多的业务为索道与客运业务，两项业务都属于景区内游客上山非常重要的交通工具。2019 年，索道业务毛利贡献占比74%，客运业务毛利贡献占比17%。

    　　重游率较高，支撑公司业绩稳定性。复盘历史数据，公司2015 年上市以来，营收和归母净利润数据保持稳定增长，且季节性特征在景区中相对较弱。最主要原因为九华山的佛教文化属性带来较高的重游率。

    　　展望疫后，短期看，23 年业绩弹性有望超预期。1.收入端：2023 年，疫后居民出行意愿强烈，叠加出境游恢复较为缓慢，以及寺庙游关注度提升，公司收入端的复苏有望超越19 年水平；2.利润率端：由于景区运营成本相对固定，在客流超预期恢复时，其利润率弹性较大，将贡献额外的业绩弹性。

    　　长期看，九华旅游具备成长性。成长性来自两方面，第一，交通改善。未来开通的池黄高铁新设九华山站，游客可乘高铁直达景区（而当前需要40 分钟车程）。

    　　第二，新项目落地。文宗古村项目23 年已开业，九华山交通转换中心项目预期24 年1 月开业，九华山狮子峰景区开发项目正在前期筹备中。交通改善与新项目建设皆为慢变量，疫情期间需求不足致慢变量的积极作用未在业绩中体现，疫后有望得到充分释放。

    　　风险提示：项目建设进度不及预期，景区收费标准调整的风险，自然灾害的风险，第三方数据失真的风险，研报使用信息滞后或更新不及时风险。