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    　　公司公告2024 年三季报。2024 年前三季度，公司实现总营收55.13 亿元，同比+13.81%，归母净利20.06 亿元，同比+20.19%，扣非归母净利19.97亿元，同比+23.94%。24Q3，公司实现总营收17.11 亿元，同比+2.32%，归母净利6.25 亿元，同比+2.86%，扣非归母净利6.31 亿元，同比+8.52%。

    　　Q3 收入有所降速，中高档白酒收入仍持续实现正增长1）Q3 收入有所降速，中高档白酒收入仍持续实现增长。2024 年前三季度，公司中高档、普通白酒收入分别为42.46、10.06 亿元，同比+18.63%、+2.35%，24Q3 收入分别为12.96、3.36 亿元，同比+7.12%、-9.16%。

    　　2）直销渠道Q3 恢复增长，经销渠道Q3 增长有所降速。2024 年前三季度，公司直销（含团购）、批发代理渠道收入分别为3.59、48.93 亿元，同比+5.57%、+15.90%，24Q3 收入分别同比+11.87%、+2.78%。

    　　3）Q3 省内仍实现正增长。2024 年前三季度，公司省内、省外收入分别为38.02、14.49 亿元，同比+20.70%、+2.69%，24Q3 收入分别同比+6.85%、-3.62%。

    　　4）省内经销商数量持续增长，省外略有优化。24Q3 末，公司省内、省外经销商分别为782、640 家，Q3 净增3、-4 家。

    　　结构升级带动毛利率持续提升，Q3 净利率受到费用增加及非经影响1）产品结构升级，毛利率持续提升。2024 年前三季度，公司毛利率为74.28%，同比+2.65pct，归母净利率为36.39%，同比+1.94pct，归母净利提升幅度低于毛利率提升幅度，主要受营业外支出及所得税扰动。

    　　2）Q3 归母净利率受营业外支出增加、投资收益减少、费用率提升影响。

    　　24Q3，公司毛利率为75.84%，同比+2.88pct，归母净利率为36.31%，同比+0.73pct，归母净利提升幅度低于毛利率提升幅度，主要受费用率提升、营业外支出增加、投资收益减少影响；公司Q3 销售、管理、研发费用率分别同比+0.73、+0.32、+0.14pct 至8.98%、3.39%、1.23%；营业外支出/收入同比+1.35pct 至1.50%；投资收益/收入同比-0.65pct 至0.73%。

    　　投资建议

    　　我们预计公司24/25/26 年归母净利为26.79/30.81/35.58 亿元，增速17.12%/14.99%/15.49%，对应11 月1 日PE 18/16/14 倍（市值486 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险、省内竞争加剧风险、政策调整风险。