本报告导读：

    Q3基数不低情况下延续高增，连续两季度大超预期，洞藏起势结构升级持续释放盈利弹性，省内份额有望持续凸显，徽酒黑马高成长可期。

    投资要点：

    维持增持评级。 Q3 延续高增，连续两季度大超预期，徽酒黑马高成长凸显，业绩与估值有望同步提升。上调2021-2023 年EPS 至1.76（+0.15）、2.32（+0.35）、2.94（+0.58）元，考虑到自身结构升级与省内份额提升，给予2022 年32XPE，上调目标价至74 元（前值50.19 元）。

    Q3 再次超预期，徽酒黑马再腾飞。2021Q1-Q3 实现营收31.80 亿、同比+42.62%，归母净利9.62 亿、同比+80.84%；Q3 单季度营业收入10.95亿、同比+27.00%；归母净利润3.70 亿、同比+86.23%，在基数不低的情况下仍取得亮眼增长，业绩大超预期，盈利弹性持续凸显。

    洞藏起势，盈利亮眼。分产品，Q3 中高档产品7.4 亿、同比+44%，预计其中洞藏高增长，一方面洞藏2020 年底提价，另一方面预计洞16、洞20 等在基数相对较小的情况下延续强势增长，对盈利能力拉动更为显著。分区域看，Q3 省内、省外分别同比+35.8%、16.7%，且Q3 省内、省外经销商净增3、2 个，渠道进入动销起势阶段，增长质量更高且持续性更强。Q3 单季度毛利率同比+1pct 至73.4%，创历史新高，结构升级释放盈利弹性。销售费用率同比-3.1pct 至10.8%，主要系央视广告投放减少，且预计年内将保持平稳运行，净利率同比+10.8pct 至33.9%。

    黑马当道，起势发展。洞藏迎领升级，且洞藏内部产品结构升级有望进一步释放盈利弹性，渠道势能延续下，省内100-500 元价格带份额有望持续提升，结构升级叠加份额提升，业绩与估值有望同步上行。

    风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全风险