中档时尚女装设计师品牌佼佼者

    　　公司定位中档时尚女装设计师品牌，拥有主品牌“broadcast:播”、快速成长品牌“CRZ”及尚处于培育期的“PERSONAL POINT“，创始人为设计师出身，三大品牌风格鲜明，分别展现都市文艺风、青春活力风、个性主张风。

    　　渠道以线下为主、线上为辅（收入占比11%），线下含直营、经销和联销，其中经销贡献57%的收入。16年线下渠道886 家（直营179+经销625+联销82 家）。2012-16年收入、净利复合增速5.09%、-11.99%，16年收入9亿、净利7562万。

    　　女装细分市场多催生设计师品牌崛起，集中度低、大众中端竞争激烈女装定位不同年龄、档次、风格等可产生诸多细分需求，为设计师品牌崛起提供机遇。行业集中度低，奢侈品基本为国外品牌垄断、本土品牌差异化竞争占据高端市场，大众中端市场竞争较为激烈，近年来市占率进入前十本土企业有所减少。

    　　近年来女装行业增速放缓，预测未来5年复合增速4.34%。获益女性消费崛起，未来仍有较大发展空间，以发达国家人均女装消费支出测算，行业仍存3-5 倍空间。

    　　历史业绩与同业对比：16年收入恢复增长，规模与成长性较低14-15年公司经销模式受消费疲软影响承压，公司调整经营策略，外部拓展直营渠道、发展新品牌CRZ，内部引进先进信息系统，16年调整到位、收入恢复增长。同时上述策略推动毛利率、费用率持续上升。

    　　对比同业，公司规模及成长性较低，但营运指标居优。公司主品牌规模略小、同时新品牌少而小，在规模和店效上均有提升空间；成长性受制过于倚重主品牌低于同业；毛利率与其定位相符，但管理费用率偏高拖累净利率；运营谨慎，存货、应收账款周转优于同业。

    　　竞争优势：品牌风格鲜明粘性强、渠道多元覆盖广、信息化系统水平高坚持原创设计，三大自创品牌风格鲜明，用色、图案、版型款式等多维度诠释品牌风格，在特定消费群体中产生共鸣、增强消费粘性、形成品牌壁垒；渠道多元覆盖广，16年尝试联销，具有终端管控较强、借助外部资本进行渠道扩展等优点；14年始提升信息化系统水平，业内率先采用VMI 供货模型，“小批量、多批次”提升运营效率。

    　　盈利预测与估值

    　　本次发行不超6000万股，募集3.81亿新建209 家直营店、研发中心建设、信息化系统升级等。预计17-19年摊薄后EPS 分别为0.32、0.35、0.39元。考虑公司3年CAGR7.76%，参考与公司定位接近的次新股太平鸟、安正时尚估值水平，给予17年28-33 倍PE，对应合理价值区间8.96-10.56元/股。

    　　风险提示：设计师流失、新品牌及海外拓展不及预期、终端疲软及天气异常。