事件：公司发布2023 年报及2024 年一季报。2023 年公司营业收入156.9 亿元，同比+11.5%；归母净利润38.7 亿元，同比+21.4%。其中23Q4 营业收入40.9 亿元，同比+13.3%；归母净利润10.6 亿元，同比+27.8%。2024Q1 营业收入38.0 亿元，同比+14.1%；归母净利润9.3 亿元，同比+26.3%。

    　　公司继续开展渠道建设与变革，不断打磨产品，强化时尚高端品牌形象。分业务看年报：

    　　智能电工照明业务：营收79.0 亿元，同比+15.4%。公司从产品设计和渠道改造两方面推动套系化销售，推进品牌升级，拓展家装、工程等渠道，依托品类与渠道的拓展实现增长。（1）产品方面，打造以无主灯为核心的智能用电产品生态。无主灯业务以公牛和沐光双品牌运作，公牛定位高性价比；沐光定位高端，强化智能与设计。公司顺应产品升级战略，强化产品力。墙开、LED 照明新品开发上紧随智能、超薄等行业趋势；无主灯产品线强化光环境与控制体验；智能生态产品迭代创新以适配更多家庭场景。（2）渠道方面，推动门店综合化、专卖化升级，以满足消费者一站式购物需求；顺应消费趋势与装企拓展合作，积极开拓工程项目业务。线上渠道持续性增长，品牌优势稳固，公司逐步利用数字化手段进行线上线下流量融合。公牛无主灯依托原有渠道销售，沐光无主灯自2023 年开始自建渠道，已完成了系统性的营销网络建设工作，门店基本覆盖全国省会城市、大部分地级市以及经济发达区域。

    　　新能源业务：营收3.8 亿元，同比+148.6%。已完成从充电到储能，从C端到B 端的产品与渠道拓展，发展迅速。充电枪/桩业务发展迅速，产品线已有全面布局。C 端线上稳居第三方品牌领先位置，线下渠道网点覆盖率快速提升，截至23 年末已开发终端网点1.7 万余家，初步建成了遍及城乡的销售服务网络。B 端渠道已大幅提升拓展效率，截至23 年末开发运营商客户1,500 余家。储能产品已完成家庭储能和工商业储能的开发，其中家庭储能已处在海外试销验证过程。

    　　电连接业务：营收73.9 亿元，同比+4.8%，稳健发展。公司在转换器品类上优势稳固，一方面围绕细分用电场景持续出新，推动产品系列升级，保证平均单价稳定；一方面顺应不同渠道优化产品，推进套系化销售，提升客单价。公司积极开拓东南亚新兴市场，23 年通过市场调研等方式进行本土化创新。而数码配件坚持第三方精品战略，持续丰富渠道形态。

    　　积极推动国际化，打开市场空间。国际化作为智能生态、新能源外的第三大战略，是当前公司积极筹备推动的方向。2023 年公司成立了国际事业部，组建了德国、印尼等海外子公司。对于新兴市场公司将拓展电连接、电工照明业务。

    　　2023 年公司完成了东南主要国家经销商体系的升级，同时开启对中东、南美等市场的深入调研及经销商招募，产品本地化改造积极推动中。对于欧美市场公司以新能源充电和家用储能业务为核心切入。公司已在德国进行试点招商和试销工作，完成了商业模式的初步验证。

    　　毛利率提升带动盈利能力上行。2023 年公司毛利率43.2%，同比+5.2pct，24Q1同比+5.0pct。毛利率显著提升受益于铜等原材料价格回落，以及集中采购等精益管理措施。23 年销售、管理、研发费用率分别同比+1.1pct、+0.4pct、+0.1pct，24Q1 分别同比+1.1pct、+0.2pct、+0.7pct，费用率的全面提升主要因无主灯、新能源两条新业务线仍处于投入期，同时国际化也在积极开拓中。综合来看，公司23 年净利率24.7%，同比+2.0pct，24Q1 同比+2.4pct，盈利能力提升。

    　　集中采购等措施将持续为公司降本，助力公司净利率中枢稳定高水平。长期来看，随着新业务的逐步放量，费用率有望逐步回落推动盈利能力提升。

    　　盈利预测与投资评级：公司两大基石业务转换器、墙开优势稳固，今年有望稳步复苏；公司依托渠道布局和电连接技术优势拓展品类，同时积极布局海外市场，增长可期。公司过往经营业绩稳定增长，战略清晰，无主灯和新能源两大新业务市场空间巨大，海外市场亟待发掘，我们看好公牛集团未来持续稳健增长。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为44.0、48.9、56.1 亿元人民币，EPS 为4.9、5.5、6.3 元，目前股价对应PE 分别为25.3、22.8、19.8 倍，我们维持“推荐”评级。

    　　风险提示：地产销售下滑超预期；新业务拓展不及预期；原材料价格上涨超预期。