本报告导读：

    　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报，收入因砍掉低毛利冷藏柜内销业务受到影响，盈利剔除汇兑、股权激励费用影响后，保持不错增长。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维 持“增持”评级。考虑到汇兑对今年盈利的影响，我们略下调2026 年业绩，预计公司2026-2028 年EPS 为1.18/1.46/1.70原（原2026-2027 年为1.20/1.49 元）。参考商冷同业，谨慎选取其中较低PE 水平，给予2026 年15xPE，目标价17.70 元。

    　　事件：公司2025 年营收33.51 亿元，同比18.38%，归母利润3.89亿元，同比9.87%；Q4 营收9.21 亿元，同比27.67%，归母利润0.88亿元，同比7.68%；26Q1 营收8.37 亿元，同比-7.96%，归母利润1.05 亿元，同比0.39%。

    　　内销砍掉冷藏柜低毛利业务拖累Q1 收入下滑，商超、智能柜，及外销均保持良好增速。我们预计，因公司砍掉低毛利亏损的内销冷餐柜业务，冷藏柜内销大幅下滑；冷冻柜内销维持复苏趋势，冷冻柜外销持续高增；商超柜抓住老业态调改及新零售业态机会实现持续高增，智能柜因大客户在智能产品上投入加大同样持续高增趋势。

    　　盈利受到汇兑、股权激励费用拖累，单看毛利率提升显著。整体来看，25Q4 毛利率28.40%，同比+1.24pct，销售/管理/研发/财务费率7.71%/3.96%/3.64%/0.89%，同比+1.33pct/+0.05pct/-1.02pct/+2.35pct；Q4 归母利润率9.56%，同比-1.77pct；2026Q1 毛利率29.63%，同比+4.21pct，销售/管理/研发/财务费率5.56%/3.49%/3.15%/2.11%，同比+0.43pct/+1.04pct/+0.35pct/+2.15pct；Q1 归母利润率12.49%，同比+1.04pct。Q4、Q1 均受到汇兑损失冲击，单看毛利率，我们预计，因砍掉低毛利的内销冷藏柜业务，毛利率提升显著。

    　　风险提示：需求下行、关税波动。