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    　　2022 年4 月26 日，海容冷链发布2021 年度报告与22 年一季报。

    　　收入端看，公司2021 年实现营业收入26.62 亿元，同比增长40.80%，其中21Q4 实现营收6.66 亿元，同比增长39.47%；利润端看，公司2021 全年实现归母净利润2.25 亿元，同比下降16.08%，其中21Q4 实现0.31 亿元，同比减少40.81%。

    　　22Q1 实现营收8.40 亿元，同比增长47.83%，实现归母净利润0.78 亿，同比增长24.76%。

    　　简评

    　　一、收入分析：全品类营收大幅增长，22 年取得开门红分品类看，公司21 年全年主要品类均实现双位数乃至三位数增长。①公司传统强势品类商用冷冻展示柜实现营收15.61 亿元，同比增长29.62%；②商用冷藏展示柜实现营业收入6.71 亿元，同比高增62.19%；③商超展示柜营收2.18 亿元，同比增长32.32%；④商用智能售货柜产品历经2 年市场培育21 年实现大幅放量，实现营收1.05 亿元，同比高增339.50%亿元。

    　　拆分量价，“量增价减”现象明显。商用冷冻/冷藏/商超/智能展示柜销量同比分别增长41.56%/36.53%/44.63%/477.57%，公司客户拓展，业务规模扩张取得优异成效。相比之下，受产品结构以及公司定价策略等因素的影响，商用冷冻、商超以及智能展示柜均价相比上年分别下降8.43%/8.51%/23.89%，主要系公司下调部分客户订单销售价格所致。

    　　2022 公司年实现业绩开门红，一季度营收达8.40 亿元，同比高增47.83%，主要系公司深度挖掘原有客户需求的同时积极开拓新的客户，各业务领域均取得良好进展，产品订单较去年同期增加明显。

    　　二、多重因素影响下公司盈利能力短期承压

    　　毛利率：受原材料价格上涨、公司下调部分客户订单价格以及汇率等因素影响，公司2021 年毛利率为20.76%，同比下降7.31pct。21Q4 毛利率为18.35%，但受20 年同期低基数影响，同比提升10.35pct，22Q1 毛利率小幅　　回升至22.10%。

    　　费用端基本保持平稳，21 年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.62%/2.90%/3.22%/-0.24%，同比分别+0.60/-0.14/+0.16/-1.43pct。

    　　净利率方面，受毛利率下滑冲击的影响，21 年及22Q1 净利率分别为9.14%、9.78%，分别同比下滑-4.77、-1.50pct。

    　　三、下游需求持续放量，盈利端改善可期

    　　商用冷柜下游市场发展新趋势进一步打开公司成长空间。按照客户分类拆分下游需求，从快消品牌客户来看，消费升级趋势下低温鲜奶等品类需求迎来整体提升，与此同时，饮料新兴品牌布局线下为商冷市场提供可观增量空间；从渠道商客户来看，便利店渠道的持续扩张以及新零售理念下生鲜电商线下场景的构建，均成为拉动商用冷柜市场增长的重要动力。

    　　复盘历史，预计22 年公司盈利有望改善。复盘分析公司过去10 年4 阶段毛利率变化：原材料价格、合同定价、汇率、产品结构是公司盈利能力主要影响因素。展望2022，新合同定价基础上原材料价格如能回落或企稳，盈利能力有望迎来修复。

    　　投资建议：2021 整体收入业绩快速增长，22 年收获业绩开门红，看好商冷龙头长期发展空间，维持“买入”

    　　评级。我们预计2022-2024 年公司实现营收36.23/44.17/52.90 亿元，实现归母净利润3.50/4.53/4.94 亿元，对应EPS 为1.43/1.85/2.02 元，当前股价对应PE 为18.7/14.4/13.2 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情冲击、原材料价格大幅波动、贸易形势恶化等。